國際油價中期底部已至？

國際油價中期底部已至？

2home.co  楊惟婷

2023年以來，國際原油價格受到俄羅斯石油出口制裁、中國經濟復甦力度、OPEC+減產以及歐美升息對全球經濟成長的交叉影響下，前途茫茫，致油價一直在每桶70–80美元左右的狹窄區間內波動。

8月後，國際原油價格能否突破當前的盤整區間，走出中線的大方向呢？

一、2023年以來，國際油價走弱主因

（一）西方對俄油出口設定「價格上限」制裁無效，俄油一直保持高出口

在俄烏戰爭爆發後，西方雖對俄油實施「禁運」，但俄油改供給中、印市場；為了進一步制裁俄羅斯，歐盟對俄羅斯海運石油和石油產品出口，設定「價格上限」。

歐盟27國、7大工業國集團 (G7)和澳洲在2022年12/2日，針對俄羅斯「油價上限」設在每桶60美元，達成共識。

自2022年12/5日起，對俄出口石油超過每桶60美元，禁止使用西方的海上保險、金融和經紀服務為俄羅斯海運石油提供服務。尤其是歐洲保險和船舶服務，都必須以每桶60美元或更低的價格來交易，這項機制旨在讓俄羅斯原油繼續供應國際油市，同時又限制俄羅斯從中獲利來支持俄烏戰爭。

2023年2/10日，俄羅斯副總理諾瓦克（Alexander Novak）表示，俄羅斯將自3月起，石油產量自願每日削減50萬桶，以作為西方國家對俄油出口設定「價格上限」的反制措施。

俄羅斯石油產量削減50萬桶 /日，相當於該國總產量的5%，或是全球石油產量的0.5%。但事實上，儘管西方諸國實施一系列制裁，俄羅斯原油仍源源不斷供給市場，這一事實表明，西方制裁無力、且是虛張聲勢。

根據國際能源署 (IEA) 發布石油市場3月度報告中說，俄羅斯石油 3月的總出貨量每日增加 60萬桶至每日 810萬桶，創下 2020年4月以來新高。

因為俄羅斯以中國和印度取代歐洲的買家。所以西方針對俄羅斯原油實施的完全失敗了，俄油供應從未真正中斷，且一直保持著高出口。

值得一提的是，俄羅斯的原油和精煉油出貨量在4月竟達到俄烏衝突爆發以來的高點，為每日 830萬桶，其出口收入月增 17億美元，達到 150億美元/月。

（二）中國大陸經濟復甦力度遲緩

■WoodMac：2023年全球石油需求成長估四成由中國貢獻

能源顧問公司 Wood Mackenzie(WoodMac) 3/23日發布報告預估，在中國政府取消「清零防疫」措施後，2023年中國將占全球石油需求成長的四成，假設2023年中國經濟將成長 5.5%，相當於2023年全球每日石油需求增加的260萬桶，有 100萬桶是由中國貢獻。

值得注意的是，全球每日需求量約 1億桶、而中國約占1750萬桶，因此中國經濟景氣復甦力道，將成為2023年推升油價向上的主要動能。

■中國大陸「解封」後，目前經濟復甦力度遲緩

中國是全球最大能源消費國。但中國大陸「解封」後，目前經濟復甦力度不強。

據中國國家統計局6/9日公布的數據顯示，5月消費者物價指數（CPI）較2022年同期攀升 0.2%，升幅略高於 4月的 0.1%，核心 CPI從 0.7%降至 0.6%。5月生產者物價指數（PPI）年降4.6%，降幅大於 4月的 3.6%，並連續第五個月擴大，顯示消費者需求疲弱，經濟復甦欲振乏力，即中國經濟正在降溫。

另外，中國國家統計局公布5月製造業採購經理人指數（PMI）為48.8，連續兩月低於榮枯線，即連續第二個處於萎縮區間，並寫下2022年 12月以來最低紀錄，成為疫後經濟復甦動能減弱的最新徵兆。

而非製造業 PMI為54.5，較前月降 1.9個百分點，也不如預期。

此外，出口依然疲軟，5 月就業情況進一步惡化，就業指數降至2020年3月來最低。企業普遍表示，員工自願離職後，企業未填補空缺，著力控制成本。

上述這種現象顯示目前經濟成長內生動力不足，凸顯目前就業形勢嚴峻，通縮壓力累積，急需仰賴政府透過積極財金政策穩定就業、改善預期。

由於中國解封後，似乎正在面對出口受挫、居民消費不振。目前有賴政府財金政策刺激來夯實就業基礎、提高居民收入、提振市場預期，方能擴大經濟復甦力道。

但此需要時間發酵！

（三）全球將步入「經濟衰退」的隱憂？

美國暴力升息，若導致全球步入「經濟衰退」，將導致石油需求減弱？

尤其，美國銀行倒閉風暴加深大眾對經濟衰退的擔憂，使WTI 原油發生2021年12月以來的首次跌破每桶 70美元。因為，銀行倒閉風暴使能源交易員直接聯想到2008年金融危機，當時石油受到重創。

■經濟衰退的恐懼，讓高盛半年內三度下調對油價的預估

一向看好油市前景的高盛 (Goldman Sachs) 半年內三度下調對油價的預估，原因是預期來自俄羅斯等國的供應增加，而銀行業危機和經濟衰退的衝擊，恐怕超過中國需求激增的助益，將使全球原油需求放緩。

高盛在6/11日發布的報告中，高盛將其 12月布蘭特原油前景，從每桶 95美元下調至每桶 86美元。 在同一份報告中，高盛還將其對 12月WTI原油的預測，從每桶 89美元下調至 81美元，下修幅度接近10%。

高盛表示，俄羅斯、伊朗和委內瑞拉等國，即使面對西方制裁，但這些國家的供應仍增加，是壓低油價前景的一個關鍵因素。尤其是俄羅斯，儘管受到西方國家的制裁，但已經「幾乎完全恢復」出口。

另外，市場對經濟衰退的擔憂也令價格承壓。

因此，高盛認為，沙烏地阿拉伯實施的額外減產，不太可能導致油價飆升。

沙國的日產量將從 5月份的約 1000萬桶下降至 900萬桶，高盛認為，這只能抵消上述的部分利空衝擊。

■摩根大通亦看空油價，大砍目標價至每桶81美元

摩根大通分析師 Natasha Kaneva 在6/14日發布的報告中指出，他們不再相信石油輸出國組織與夥伴國（OPEC+）2023年的減產可以平衡石油市場，將2023年布倫特原油的目標價從每桶 90美元下調至每桶 81美元。

摩根大通認為，過去兩年間的高油價刺激原油供應，除 OPEC +以外國家的原用供應正逐步滿足需求。

摩根大通認為，布倫特原油在第三季的目標價為每桶 79美元，第四季為每桶 85 美元，到 2024年平均價格為每桶 83美元。

（四）伊朗、伊拉克、俄羅斯和中國將協議「新石油市場秩序」？

近期伊朗、伊拉克、俄羅斯和中國等四國各自簽署的三大重大合作協議，將對全球石油和天然氣市場和其定價產生直接影響。

中東是中國「一帶一路」計畫的重要節點，隨著美國介入印太事務，中國反向在中東增加影響力，並以此來推動經濟增長，期望成為超級大國。

而對擁有大量石油和天然氣的俄羅斯來說，其在中東的目標則更加多樣化。
一個目標是繼續維持在幾個中東國家的影響力，以保持俄羅斯的出口管道。
另一個目標就是利用這種影響力來鞏固其作為中國重要夥伴的地位。

例如俄羅斯就與伊朗5 /18日僅單單在石油領域，就簽署了10項新的合作協議。該協議允許俄羅斯讓其公司在莫斯科選擇的伊朗任何油氣田開展業務，還允許兩國交換軍官、俄羅斯完全進入伊朗的機場和海港。此外，它允許在其他軍事和安全事務上繼續合作，包括情報、設備和技術共享。

伊朗和伊拉克則簽署了一套新的石油和天然氣協議。伊朗通過其政治、經濟和軍事代理人直接或間接地對其鄰國施加巨大影響。伊拉克總是傾向於在能源領域開展此類合作，因為兩國共享幾個最大的油礦。

這兩國協議對伊朗避免國際制裁非常有用，讓伊朗原油貼上非制裁的伊拉克石油的品牌，運往世界各地。

而中國在5 /23 日與伊朗簽署新的合作協議，這屬於中伊雙方於2022年三月簽署 25年全面合作計畫協議內容的一部分，兩國確定剩餘金融、投資和能源合作的剩餘細節。，中國保證從伊朗獲得的石油和天然氣價格至少比相關石油定價低 30%，還在 2022 年 2 月俄羅斯入侵烏克蘭以來，中國一直要求對伊朗石油給予更多的折扣，使其目前可以從伊朗購買到的俄油折扣達到 30%。

透過這些協議，中國除顯著擴大其在中東的政經影響力，並保障充足的廉價能源供應來推動中國經濟增長。

尤其，在中東地區人民幣成為支付工具，但中國也可使用安哥拉、肯亞、贊比亞的貨幣來向伊朗付款，中國這樣做是為了促使伊朗從這些國家購買商品，以便這些國家反過來可以償還對中國「一帶一路」計畫的貸款。

二、2023年以來，國際油價主要支撐因素

（一）OPEC＋透過「減產」持續支撐油價！

除了高通膨持續打擊全球經濟前景外，全球最大油品消費國─中國經濟緩慢復甦，令全球石油需求不振、油價走跌。迫使OPEC+短期必須靠加碼「減產」來支撐油價。

基本上，OPEC（石油輸出國組織）試圖操縱全球石油供應，故2016年再創建OPEC+，其最重要成員是俄羅斯，該組織透過所有人聯合起來並同意減產，使產油國可以像「壟斷」一樣，可抬高全球油價。

沙國等產油國2022年以來，一直減少產量以支撐油價，而油價也一度短暫回升至90 美元，但由於俄羅斯入侵烏克蘭遭西方制裁，俄羅斯為救經濟、提高了自己的石油產量，進而導致石油市場供過於求、油價暴跌。當然，也讓OPEC+減產的效果被抵銷，致當前的石油定價權翻轉，從賣方轉向買方。

因此，石油輸出國組織（OPEC）實質領袖沙烏地阿拉伯，對俄羅斯並未遵守減產承諾的行徑不滿，並要求俄方尊重減產協議。因為，沙烏地財政預算油價需維持每桶81美元以上。目前OPEC＋只能透過不斷「減產」來支撐油價！

■2022年10/5日OPEC+宣布減產200萬桶/日穩油價，引發美國不滿

2022年10/5日石油輸出國組織與夥伴國（OPEC+）同意每日減產200萬桶，此為2020年以來最大幅度減產，旨在阻止全球經濟疲弱導致的油價下跌。

但是，OPEC + 這項決定有可能給全球經濟帶來又一次的衝擊，目前全球經濟已受到能源價格推高的通膨所苦。

且OPEC + 上述的減產計畫，可能導致美國油價高漲，此舉激怒拜登。

拜登表示，將與國會研究額外的戰略石油儲備（SPR）授權釋出，美國能源部將在 11月追加 1,000萬桶 SPR釋出。

■2023年4/2日OPEC+宣布再減產116萬桶 /日，到2023年底

2023年4/2日，石油輸出國組織及其盟國 (即OPEC+) 決議再削減石油產量，自5月起、至年底間減產約 116萬桶 /日，市場預期供應趨緊，原油期貨價格大漲。

此外，俄羅斯早已決定將減產 50萬桶 /日的行動延續到2023年年底。

據Sevens Report Research分析報告指出，OPEC +宣布減產是為了重新控制市場。

亦即，OPEC+ 減產決定是考慮到當前石油市場動態的不確定性，包括高通膨、貨幣緊縮環境、金融市場不穩定等，也有可能是預見原油需求因經濟衰退壓力而下降。

■沙烏地阿拉伯6/5日再宣布於2023年7月每天再進一步減產100萬桶石油

因有經濟衰退疑慮，為提振石油價格，沙烏地阿拉伯6/5日再宣布會於2023年7月每天再進一步減產100萬桶石油，以試圖支撐油價。

目前，減產期間為7月，但沙烏地阿拉伯表示時間「可以延長」。

■OPEC+減產，考驗全球央行升息抗通膨能力？

由矽谷銀行 (SVB) 倒閉、瑞士信貸 (Credit Suisse) 緊急收購案掀起的全球動盪，全球央行總裁苦於思索銀行倒閉動盪對經濟前景的影響，現在又要面對OPEC+減產造成油價上漲的衝擊。

減產可能帶來油價上漲，尤其，值得留意夏季駕車高峰期的汽油價格上漲，可能讓Fed的工作更困難些。

如果油價漲回每桶100 美元，高物價和對通膨預期的恐懼，可能促使 Fed 和 ECB 採取更強力的行動。因為，若油價在每桶回升到100美元，美國消費者物價指數 (CPI)可能會增加0.8 個百分點，即第4季的 CPI年增率將達到 4.5%，令人擔憂。

■OPEC+的減產力度，能否對抗經濟陷入衰退的威脅？

石油輸出國組織與夥伴國（OPEC+）在6/5日突襲減產後，國際油價卻開高走低，重重潑下一盆冷水。OPEC + 意外減產，理論上有助於改善石油期貨前景的技術面。然而，為何事與願違呢？

此現象似乎在暗示，由於各國戮力升息、壓低通膨，油市預期全球經濟成長將步入衰退，抑或全球經濟體未來幾年恐難實現成長。

加上，美國「殖利率曲線倒掛」時間已創歷史第二長水準，美國經濟陷入衰退的威脅愈來愈真實了。尤其，倘若通膨率一直居高不下，將迫使美國 Fed 更長期維持高利率，最終增加出現全球經濟衰退的可能性。

與此同時，全球最大油品消費國─中國經濟緩慢復甦，也令全球石油需求不振。

（二）拜登何時會回補石油儲備 (SPR) 呢？

■美國政府2/14日宣布出售戰略石油儲備 (SPR) ，以抗衡OPEC+的減產

美國能源部2/14日發布「出售通知」，以履行其對國會的義務，即2023年從 SPR 出售 2600萬桶原油，為 2015年兩黨預算法案和美國地面交通法修正案的一部分。根據能源部，石油的交付時間為 4 /1日至 6 /30日。此讓OPEC+不滿！

目前美國戰略石油儲備 (SPR) 處於幾十年來最低水準，若政府回購2.2億桶石油，可望推升油價。美國拜登總統2022年表示，當原油價格回落到每桶 67-72 美元範圍或更低時，政府將考慮購買石油，如今油價已來到此範圍。

但拜登何時會回補2.2億桶石油儲備 (SPR)？

關鍵在拜登何時想籠絡沙烏地阿拉伯，以抗衡中國？

或沙烏地阿拉伯是否敢軋空拜登、逼拜登回補石油儲備 (SPR)？

目前 SPR正處於40年低點，白宮必須儘早回補2.2億桶SPR，這點大家早就心知肚明，且拜登政府本來就打算在油價回落至 70 美元區域時填滿 SPR。

若OPEC+ 擴大減產力度，而全球或中國景氣未陷入衰退，那麼沙烏地阿拉伯的「減產」將可能軋空拜登、逼拜登回補石油儲備 (SPR) ！

■美國8月將填補300萬桶戰略儲油，油價是否蠢蠢欲動？

拜登政府2022年為抗通膨，實施史上最大規模的 SPR出售，共賣出2.2億桶，以引導汽油價格回落，幫助通膨降溫。目前SPR正處在 1983年以來最低，大約只能滿足美國不到 20天的當前消費量。

美國能源部5/15日表示，8月將購買 300萬桶原油，以填補戰略石油儲備 (SPR)。雖然這波購買規模相對小，卻代表美國回補戰原油略儲備已開始要啓動。

且該買進石油的舉措也可能是為了安撫沙烏地阿拉伯，因為先前在銀行擠兌恐慌時，美國未能趁油價下滑而回填 SPR，這點顯然令沙國十分不滿。

儘管美國能源部宣布計劃購買300 萬桶原油以回填國家戰略石油儲備 (SPR)，因屬杯水車薪，故當油價漲幅不大。然若美國能源部加速回填速度，就能對油價產生推波助瀾效應。

（三）美元指數反轉向下，成為推動油價反彈的契機

隨著全球央行升息，全球經濟前景惡化嚴重打擊油市需求。尤其，美國聯準會激烈升息使美元匯率攀升，以美元計價的油價也相對受到貶低。

美國Fed自2022年3月以來，以升息遏制通膨飆升。使美元兌一籃子貨幣的匯率在 2022年3月至今已經歷7年來最大年度漲幅，但投資人預計 Fed 的升息周期即將於2023年下半年結束，使美元在強升後逐步走貶，成為推動油價反彈的契機。

■日本何時改變殖利率曲線控制（YCC）政策？

過去，包括黑田東彥在內的日本央行官員曾多次表示，在由成本推動的通膨，轉變為由強勁需求和工資增長推動的通膨之前，央行不會縮減大規模刺激措施。

目前，在YCC政策下，日本央行將短期利率目標維持在 – 0.1%左右，10年期債券殖利率目標維持在 0%左右。

為捍衛其殖利率目標，日本央行大量購買債券，但批評人士指責，這造成市場功能失調，扭曲了殖利率曲線的形狀。

6/15日，摩根大通證券日本公司（JPMorgan Securities Japan Co.）提出一種另類觀點認為，日本央行（BOJ）近期可能會在貨幣政策會議上調整殖利率曲線控制（YCC）計畫，以反映近期強勁的經濟基本面。

摩根大通日本首席經濟學家 Ayako Fujita 表示，無視持續的物價上漲態勢，維持當前的鴿派立場，可能會讓日本央行「落後於曲線」。

一個關鍵點是，隨著通膨率接近幾十年來新高，日本實質利率已經下降，這使得當前的貨幣環境更加寬鬆。如果央行繼續保持其鴿派政策，這與強勁的經濟基本面不一致，將使日幣不斷貶值。

所以，7 月是日本央行最有可能調整殖利率曲線控制（YCC）政策的月份。

而一旦日本央行調整殖利率曲線控制（YCC）政策，將使日幣升值，相對使美元走弱。

因此，日本央行的極端鴿派立場若轉向，此將使美元失去強升的動能。而弱勢美元，將成為推動油價反彈的契機。

（四）中國經濟復甦力道，才是影響2023年油價最重要的因素

OPEC + 已同意將現有的「減產政策」延長一年至 2024年底，而最重要的是，沙烏地阿拉伯表示，7月會再每日減產 100萬桶，而這項措施也可能會進一步延長。

根據 S&P Global Commodity Insights 發布的普氏調查顯示，OPEC+ 在5月擴大自願減產的第一個月中，其原油產量減少 67 萬桶 /日，達每日 4133萬桶。

上述石油輸出國組織與夥伴國（OPEC+）的「減產政策」可能會給油價帶來上漲推力，但中國經濟復甦力道，才是石油市場最重要的影響因素。

根據國際能源署 (IEA)預估，2023年全球石油需求每日將成長 200多萬桶，其中預估有六成石油需求來自中國。

在沙國6/4日宣布 7月起額外減產 100萬桶 / 日，且 OPEC + 同意延用減產措施至 2024 年底後，油價卻開高走低。主因中國經濟數據疲軟，讓原油需求的不確定性加大，持續限縮油價的上漲空間。

例如中國 5月 PPI年減 4.6%，較 4月3.6% 的年減幅更擴大，創 2016 年2月以來最疲弱數據。另中國 5月 CPI年增 0.2%，雖較前月年增 0.1% 的幅度提高，但仍是疲弱的數據，此讓市場廣泛認為中國經濟正處於衰退邊緣。

由於目前中國經濟復甦力道遲緩，短期蓋過OPEC+減產影響，致OPEC+減產後，油價仍一直徘徊不前。

亦即，如果中國經濟走弱，或者成長速度遠低於許多國際經濟機構預測，就會導致原油市場看空情緒升高，另一方面，如果中國經濟恢復強勁，則 OPEC +的減產措施就會導致下半年油市吃緊。

■中國展開降息支撐經濟，激勵油大幅反彈

中國自新冠疫情解封後，其經濟復甦力道令人失望，此點被視為2023年油價疲軟的因素之一。

另外，2023年Fed 收緊銀根被指為油價下跌的主因，2023年迄今交易最活躍的 Brent 和 WTI 原油期貨價格下跌近 15%。

6/13日，為刺激經濟，在美國Fed暫停升息之際，中國人行意外降息，提振能源需求前景，令油價獲得支撐。

中國人行6/13日下調 7天期逆回購利率，自 2%下調 10個基點至 1.9%，可望引領中國基準貸款優惠利率下調。

三、跋尾—油價最終回歸供需角力

綜觀油市，近二年來油價經歷不少波動，在新冠肺炎疫情期間跌破每桶20美元，隨後又在俄烏戰爭爆發後飆升至每桶130美元。

2022年原油市場，受強勢美元、大陸維持「動態清零」防疫政策、及拜登「釋出美國戰略儲油」影響，短期供過於求而走入技術性熊市。

與2022年每桶超過100美元的油價峰值相比，迄今油價已下跌4成。

最初因俄烏戰爭導致價格飆升，但此後各國央行升息，削減了石油需求。

基本上，國際能源署 (IEA) 對 2023年全球石油需求的增長預期上調 20萬桶 / 日，達到 220萬桶 /日。這令全球石油需求預估達到 1.02億桶 /日，亦即，石油需求仍將增長。

尤其2023年下半年，在OPEC+減產、美元轉弱、大陸「解封」能源需求增長、拜登8月將回補美國戰略儲油及長期產能擴產有限影響下，這些因素可能刺激能源價格死灰復燃、重啓漲勢。

除非，全球真的陷入【經濟衰退】。

■技術來看：油價目前已跌到技術面的十字路口？

當然，目前景氣看跌的經濟力量正在碾壓過中國需求緩慢復甦所帶來的利多影響。所以短期須靠OPEC+減產來支撐油價，因此油價在每桶70–80美元左右的狹窄區間內盤整待變。因而油價目前已跌到技術面的十字路口？

石油價格目前正來到關鍵水準處，倘若能攀升到該領域上方，意味著原油自 2020年初低點以來可望守住更大的上升趨勢。

反之，倘若持續走低意味著油價可能跌破 65美元區域，這是近年來買家曾踏進的下一個區間，若跌破 65美元，則下一個關鍵支撐位將落在 40美元左右。

因此，2023年油價走勢想突破當前的盤整區間、走出長線多頭的大方向，將取決於OPEC+加大減產力度、中國經濟復甦力道增強、拜登持續回補美國戰略儲油、全球經濟未陷入衰退及美國降息？

■短期來看：OPEC+減產、油價續跌讓市場感到意外，但中期底部已至！

需求方面，夏季旅遊是原油需求旺季。加上8月份美國將啓動回補戰略石油儲備量 (SPR) 的計畫，如此一來，供需之間的差距就會大幅收窄，從而提供油價支撐力。亦即，最近油價跌勢即將開始觸底！

再配上供應方面，隨著以沙烏地阿拉伯為首的石油輸出國組織與夥伴國（OPEC+）不斷減產，全球石油市場料在2023年下半年回穩。因為，沙烏地財政預算油價需維持每桶81美元以上。因此，OPEC＋只能透過不斷「減產」來支撐油價！

除非，全球陷入經濟衰退的風暴！

花旗大宗商品研究全球主管莫爾斯 (Ed Morse) 說：「現在肯定感覺已經觸底了，因為有多種跡象證明，庫存在減少了。所以這是確定它觸底的一部分原因。」

■長期來看：向潔淨能源轉型加速，全球原油需求在2030年前將達頂點！

國際能源署（IEA）在6/14日公布 2023年年中報告顯示，世界石油需求的增長在未來幾年將放緩到幾乎停止，因為由能源危機引發的價格飆升和極端氣候問題令全球經濟體加速了向潔淨能源轉型。

隨著電動車、能源效率和其他科技的進步，向潔淨能源經濟轉型正在加快步伐，全球石油需求將在本世紀末達到峰值。預估，年需求成長將從2023年的每天 240萬桶減少到 2028年的每天 40萬桶。

根據國際能源署 (IEA) 的數據，全球石油需求成長將在未來幾年逐漸停止，並在 2030年前達到頂峰；而在供應方面， IEA 估計，到 2028年，全球供應能力將增加590萬桶/日，達到 1.11 億桶，而這將產生410萬桶/日的閒置產能緩衝，主要集中在 OPEC 重量級國家沙烏地阿拉伯和阿聯酋。

長期來看，由於電動汽車崛起使石油需求下降，但也促使石油廠商不願再投資探勘油源及投資煉油設施，而減少石油供給，形成買賣雙方的恐怖平衡。

■可預期的變數：【俄烏和談】也是影響油價另一個重要變數。

但是，【俄烏和談】2024年以後才有可能，因為拜登想連任。

此需要時間發酵到2024年，政治呀！政治！