房市「雷曼時刻」是否悄悄逼近？

房市「雷曼時刻」是否悄悄逼近？

2home.co  楊惟婷

8/10日美國7月消費者物價指數（CPI）年增率從前值9.1%降至8.5%；核心CPI年增率也維持在 5.9%，與前值持平，兩者皆低於市場預期，市場開始預期通膨觸頂反轉了？

不過，但仔細剖析美國 CPI三項主要的權重因素，除糧食、油價回降外；房屋租金權重最大，佔 30～40％，而房價仍創20年來最大漲幅，且2022年租金估計再漲10％。

目前，鮑爾採「激進升息、收縮QE資金」的手段，因利率大幅提高，此舉將迫使消費者抑制需求；同時也推升企業借貸成本，迫使企業縮短工時、放緩招聘，甚至是裁員。此短期對能源、糧食價格產生壓抑效果，惟獨房租仍高高在上、且又具有「價格下僵性」。

由此判斷，鮑爾的激進「升息循環」方法想要將CPI年增率壓至2%，除非能擊垮房市，否則但美國房價、房租居高不下，通膨仍會高檔盤旋；但鮑爾若持續採激進「升息循環」方式打壓房價，房市「雷曼時刻」是否又悄悄逼近？

一、大陸爛尾樓事件，不會重演雷曼兄弟危機

大陸「爛尾樓事件」不會重演雷曼兄弟危機，因為，「土地國有政策」是獨特的天然屏障、可以用「時間」消弭問題。

■造成大陸房地產業的「爛尾樓」問題的原因

大陸的房地產業此前曾經歷過幾次低潮，如2013年和2014 年，當時房價下跌，銷售和房地產投資放緩。許多開發商收入下降，有些開發商的餘屋量太大，苦撐數月，但他們沒有失去融資的機會。

在隨後的幾年裡，房價恢復上漲趨勢，而開發商的銷售額逐年創歷史新高。

造成此次大陸房市的「爛尾樓」問題，主要是因為近年來大陸推出各種打房措施，來冷卻房地產狂熱，並減輕民眾的購屋負擔。監管機關2020年限制建商的貸款，導致銀行和其他金融機構抽銀根，並許多建商現金吃緊。

造成此次大陸房市「爛尾樓」問題的另一個原因是大陸開發商多年來過度建設和過度借貸舉債的結果。

一個重要的痛苦來自預售屋收入的減少。過去10年，大陸約80％的新房銷售是開發商承諾在1到3年內交屋給買方，預售屋的款項成為建商的最大資金來源，開發商依賴這筆資金蓋房子，來保持資金流動以滿足即時需求。

只要建商滿足以下條件，大陸地方政府就發放預售屋的營建許可：僅完成計劃建設的25％，建商就能夠以全額出售新的社區大樓，許多買方支付約30％的頭期款，其餘部分則向銀行辦理房貸。

這筆全額房價進入託管帳戶，用以支付蓋房子費用，但是規則的定義模糊，讓許多建商商在完工之前就能提取現金。由於預售屋收入下降，而且更難申貸的建商去年開始沒有現金來償還債務，問題就出現了。

2021年，恆大開始動盪，其股票和債券價值暴跌時，恆大在 2021年初預售江西省景德鎮的新建案，但今年6月現場完全停工，引發買方惶恐。

6月30 日，該建案屋主發出聯名信，警告如果在 10 月 20 日之前不能復工，他們將拒繳房貸。這封信在大陸社交媒體上廣為流傳，引發鄭州等城市的爛尾樓受害者群起仿效，掀起一波波拒繳房貸風潮。

接著，拒繳房貸的抗議活動已經蔓延到300多個新建案，引起大家擔心大陸的銀行不穩定。

2022年，上海等大城市的封城與清零政策給大陸房地產市場帶來的最大衝擊—「爛尾樓停貸風波」，如果持續發酵，將引發房產銷售崩潰和更多違約的惡性循環，可能導致中國陷入經濟衰退。

■大陸「爛尾樓」問題，可能導致經濟陷入衰退？

2022年大陸房地產業的財務危機形成「爛尾樓」問題，引發了「業主停貸」風波，此引起外界關切大陸是否會形成中國版的「雷曼金融危機」？

「雷曼金融危機」，指的就是2008年雷曼兄弟在美國房地產業引起的金融危機。它在2008年引爆了次貸危機，並威脅到全球金融。

《華爾街日報》報導稱，大陸建商和官方統計數據顯示，大陸許多城市的房價經歷長時間的上漲後2022年普遍下跌，傷害正在蔓延，房地產泡沫破裂，正危及這個世界第二大經濟體，其負面影響可能會持續數年。

根據大陸人行數據，截至2022年3月底，中國金融機構公告的個人房貸餘額為5.8兆美元（約174兆元台幣）。

目前大陸的銀行以大約9.2兆美元的資金參與了房地產市場，名列世界最大銀行之一的中國建設銀行，其房地產貸款占資產負債表的20%左右。

大陸銀行業者在最壞情況下，房貸業務共計將面臨人民幣 2.4 兆元（3,560 億美元）的損失，凸顯「爛尾樓」風暴、房市信心低落的衝擊。

大陸銀行業者總計將面臨的損失，占整體房貸的比率達 6.4%。

銀行被夾在中間，如果銀行不幫助建商完成建案，最終他們會損失更多。

如果他們這樣做，當然他們的『爛尾樓』曝險部位會擴大。

根據大陸房地產信息公司的數據，大陸大型開發商的新屋銷售連續13個月下滑。

美國銀行的分析師上個月發布一份報告指出，由於建商的財務問題，2020年和2021年預售的房屋建築面積中，約有9％無法如期完工，影響約240萬戶家庭。

240萬買家支付的數百萬人民幣（下同），買下的預售屋停工淪為「爛尾樓」，導致一些買家拒繳房貸。

分析師估計，如果他們的社區大樓沒有完工，購屋民眾會拒繳高達3700億美元（約11.09兆元台幣）的房貸。

在最近拒繳房貸風暴之前，大陸許多城市政府降低頭期款、降低利率、提供現金補貼和取消購買多套房的限制，來幫助建商重振銷售。

但在大陸高層決策官員沒有明確指導的情況下，大陸房地產業將在一段時間內繼續縮減規模，房市已經硬著陸，許多開發商很難從這次低迷中恢復過來。

■大陸房產業占GDP的26％左右

更大的風險是大陸經濟是否會因此陷入衰退？據估計，2018年房地產及相關產業佔大陸GDP的26％左右，近年來維持在這比例附近。

拒繳房貸事件如果不加以制止並蔓延開來，可能會打擊市場信心，打擊房地產銷售和投資，拖累經濟增長，並造成社會不穩定。此恐影響國家主席習近平獲得史無前例的第3個任期。

大陸第2季國內生產毛額（GDP）年比小增0.4％，這是自疫情流行開始以來表現最糟糕的一季。儘管大部分放緩是由於防疫封城和限制居民活動引起，但房地產業萎縮7％導致GDP疲軟。

大陸房市低迷將對經濟造成打擊，因為房市的損害正在從建材到房地產服務等各個行業蔓延，並導致銀行的貸款損失堆積如山，很難迅速修復。當大陸全面經濟放緩對個人收入和資產價值造成壓力時，房市的低迷也將打擊消費者的信心。

■大陸爛尾樓事件，不會重演雷曼兄弟危機

大陸爛尾樓事件越遠越烈，該國經濟恐連帶受到拖累，市場開始擔憂大陸正處於 2008 年雷曼兄弟危機的邊緣，不過北京似乎也意識到了問題的嚴重性，中共當局最近幾天已經與銀行舉行了緊急會議，討論「停貸潮」問題。

停貸潮是「債務多米諾骨牌」中最危險的一塊，這塊骨牌倒下可能引發房產銷售崩潰和出現更多違約的惡性循環。

幾天前，大陸另一家房地產公司榮盛宣佈其2筆總額為2790萬美元的債券違約，無法支付利息，這又是另一張多米諾骨牌倒下。

如果大陸的房地產危機真的升級為金融危機，那麼問題就不再是經濟衰退是否會隨之而來，而是經濟衰退會有多嚴重，其影響也會是全球性的。

大陸過去運用較寬鬆放貸來推動房地產業繁榮，進而激勵經濟增長，如今，大陸開始正視其中一連串債務問題，2020年疫情爆發期間推出的刺激政策也更為克制，但已引起近期爛尾樓事件。

儘管大陸政府已介入目前房地產業債務狀況，但正面臨瓶頸，因為目前限制放貸使爛尾樓建案數量暴增至 300多件，橫跨 90個城市。

目前，建商的債務正在迅速增加，收入卻在下滑。

大陸限制放貸，可能導致目前能完成建案的開發商，也因融資問題棄建案而逃，可能對目前跌價的大陸不動產市場產生漣漪效應。

而且，由於資金流動性緊縮造成建商壓力，一些銀行連帶可能受到影響，貸款違約率上升，但目前大陸境內多為國營銀行，政府相對容易挹注流動性，限制了潛在系統性金融危機風險。

大陸政府目標維持房地產業的債務水準，同時幫助建商完成建案，避免進一步的社會動蕩。

在經濟成長放緩、疫情、年輕族群失業創新高等多股逆風下，大陸政府將金融和社會穩定擺在首位。迄今為止，政府已考慮的做法包括給予「爛尾樓」購房者還貸寬限期，央行也可能設立房地產基金，支持建商。無論哪種方式，銀行業都將扮演重要角色。

大陸銀行業在房地產領域的曝險部位高於其他產業。大陸人行的數據顯示，截至 3 月底，個人房貸餘額為人民幣 39 兆元，建商貸款餘額為人民幣 13 兆元。

總體而言，吾人認為，大陸中央和地方政府能夠迅速、果斷地採取行動來防止市場信心崩潰，形勢將依然可控。

尤其，與美國 2008年金融危機不同，大陸相對購房自備款高、且沒有抵押貸款證券等高槓桿產品，個人家庭資產狀況和高儲蓄率也能有所緩衝，因此即使房價大幅下跌也不會使大量抵押貸款違約，所以大陸金融體系不會因此崩潰。

■大陸建商海外債券違約，外資慘賠1000億美元

根據彭博和巴克萊研究的數據，大陸房地產業的信貸壓力尚未蔓延至全球市場，但是由於大陸建商的美元債券違約和價格崩跌，國際投資人此次遭受約1000億美元的損失。

由於民眾了解建商的財務困境，不願買爛尾樓，導致新建案銷量暴跌，開發商巨頭資金斷鏈，致恆大等30 多家建商的外國債券出現違約。

全球資本市場也不再接受大陸建商發債，此後，大陸建商將很難從全球資本市場籌募資金。

■「中國即將崩潰」？

大家是否還記得章家敦的「中國即將崩潰」這本書？

2002年初一上市就獲得相當大的爭議，「唱衰中國派」的作者章家敦章家敦為一美籍律師，曾在上海居住二十年，擔任多家跨國企業在華法律顧問。他在書中指出，中國由於拒絕政治改革，在加入WTO之后，不出五年，肯定會垮。

他在書中列舉多項「中國必垮」的理由，皆以專章討論，包括：失業率持續攀升、國營企業病入膏肓、金融業呆帳高築、農民積怨日深、一言堂不堪網路之打擊、中共治國能力甚差、賭毒妓蔓延社會等等。

他也提到中國的新興工業，例如資訊業，雖然在大都市很盛行，但是那些人相對來說的小比例根本構不成中國龐大人口的一小部分，包括龐大的農村居民、下崗工人這些人根本無法跟的上中國那小部分帶來且享有的進步，也就是說，人民連電腦都買不起，談什麼進步的資訊工業。

總之，章家敦用中國體制上的敗壞來否定中國的經濟前景未來，甚至認為那些官方漂亮的經濟數字都是捏造的。

MIT經濟學家保羅.克魯曼（Paul Krugman）很早前也提出了一個爭議性的中國經濟觀點，他認為中國經濟自鄧小平走改革開放路線以來的成長，僅是將原本失業的勞工，注入工廠生產，所得到的成長，這樣只能使得原本收入為零的人，有限地增加，勉強維持溫飽，要在更進一步成長，唯有在技術進步上下功夫，要不然，即使中國人全部投入生產，也僅會使得中國人全部變成中低收入的工人，在初期對中國經濟成長有幫助，之後便會停滯不前，根據他當時在一片看好中國發展的時代中所做的觀察，他發現中國的技術完全沒有進步，這就是他為何看衰中國之因。

然而，若中國政府真如章家敦所言，制度面上有龐大問題，或如克魯曼教授所言，中國政府只在表面成績下功夫，而不要求實質成長，那麼，中國應該早就崩潰了。但如果大陸成為世界第二大經濟體、觸目所及的繁榮事實，又該如何解釋？

其實對任何事情的看法，原本就有正反兩面的看法，但只有客觀的人，才能看到真相！

2001年是中國經濟大起的重要一年，中國正式加入WTO，美國把中國當成世界工廠，這是經濟躍升非常關鍵的一年，在其人口紅利、低廉地租、政府招商磁吸效應下，資金、技術都流向中國！

以世界銀行的資料，中國GDP從2000年約1.2兆，到2020年，14.76兆，大概增加了12倍多，目前的GDP總量大概等於日本、德國、英國、法國！

這個底氣，讓中國開始喊出「厲害我的國」、「一帶一路」，想彎道超車美國，因此在2018年3月引爆「中美貿易戰」開打！

此時，習主席想以「擴大內需」補充「出口受阻」，並開始整頓國內通路及資本市場壟斷，重新分配國有化與市場化的權重，但這一次強硬的經濟體質革命，卻逢中美科技戰、金融戰落井下石，加上爆發疫情、爛尾樓「停貸」、及「大限電」，後座力一哄而上！

大陸想走上「共同富裕」這條道路，必然是更加艱辛，但若能撐過去，想必又會創造一個奇蹟，為人類社會制度改革，指引一個美好的方向！

■大陸防爛尾樓風險，外傳設3,000億元「房地產基金」

由於「土地國有政策」是獨特的天然屏障，所以，大陸「爛尾樓事件」不會重演雷曼兄弟危機，可以用「時間」消弭問題。

大陸爛尾樓風暴，勢必打擊占GDP 26％左右的房市，亦即大陸景氣進一步遭受打擊。

值得一提的是，大陸人民六成以上財富都在房市，若房市垮了，大陸經濟的任督二脈也垮了，消費倒滯，企業倒閉，人民變窮，國家如何偉大？亦即，大陸政策上必然挺住房市！

為支持低迷的房地產行業，並避免系統性風險，外傳大陸正計劃設立一個約人民幣約3,000億元的房地產基金，為幾個選定的房地產開發商提供資金支持。

報導稱，該基金從建設銀行獲得500億元的資金，且從中國人民銀行獲得300億元再貸款。

報導亦指出，大陸也在考慮制定一項發行棚改專項債券的全國性政策。

大陸住建部和銀行監管機構目前正在制定單獨的計劃，以提交給國務院審查。

總之，大陸相對溫和的通脹為政策寬鬆提供迴旋空間。6 月份居民消費價格指數（CPI）溫和上升至 2.5%。由於基數較低且豬肉價格週期恢復常態，下半年 CPI 可能將保持在 3% 左右，全年約為 2.5%；與此同時，PPI 通脹可能已經見頂， 6 月份進一步放緩至 6.1%，相較於去年較高的基數可能將繼續回落。

故政府可以出臺了更多支持性政策，包括調增政策性銀行 8000 億信貸額度以及通過發行金融債等籌資 3000 億元以支援基礎設施建設，乘用車購置稅減征 600 億元，房貸利率下調以及地方層面的房地產政策鬆綁。更多支持消費的政策有望推出，房地產需求端政策也可能鬆綁，以支持經濟在下半年復甦。

加上，「土地國有政策」是獨特的天然屏障，只要大陸「爛尾樓事件」不要產生「骨牌」危機，就可以用「時間」消弭問題。這正是章家敦腦門的死角！

二、美國房市搖搖欲墜

2008年美國爆發「次貸金融危機」，FED開啓「量化寬鬆」貨幣政策迄今，QE終於孵出一隻通膨猛獸！

現在FED又緊急啓觔激進「升息循環」武器，想撲殺這頭40年來最威猛的巨獸，FED能稱心如願？抑或又搞出一對「雷曼兄弟」？

■美國7月房產開發商信心崩跌，單月降幅創歷史次高！

節節飆漲的利率正影響美國民眾購買房子意願，讓7月房地產開發商信心指數──NAHB 房產指數極度低迷，遠低預期。該指數在7月大幅跌至55，創下2020年5月以來新低，已連7月下跌，此外單月12點的跌幅也寫下該調查 37年來次高，僅次於2020年4月疫情時的水準。

觀察指數細項，三個指標全面暴跌，衡量當前銷售額的指標從76跌至64；衡量潛在買家流量的指標從48降至37；衡量未來六個月銷售預期的指標從61跌至50。其中潛在買家流量與未來六個月銷售預期的指標均跌至 2020年 5月以來新低，當前銷售額指標降至約兩年來低點。

當前抵押貸款利率飆漲，徘徊在2008年以來高點附近，讓購房者越來越難以負擔。與此同時，開發房屋的生產瓶頸與高成本使得一些建築商停止建設。

NAHB 主席 Jerry Konter表示，生產瓶頸、房屋建築成本上升與高通膨導致建商停工，因為土地、建築與融資成本超過房屋的市場價值。

未來美國房市的供需調整，恐有漫漫長路要走。

■美國房價崩跌將至？

過去兩年疫情期間，美國等全球主要經濟體大幅降息，掀起房地產市場狂歡盛宴，房價連番大漲。

如今通膨創近40年紀錄高點，美國FED想透過激進「升息循環」武器，來抑制高漲通膨，同時也讓熱絡的房市急速降溫。根據《Mortgage News Daily》報導，6月 30年期固定房貸平均利率超過 6%，之後已回落至較低的 5​​%範圍內，但這仍顯著高於今年年初的3%。而房市快速降溫，泡沫化議題又再引起注目。

隨著美國激進的升息手段抑制通膨，貸款利率上升擠壓民眾購屋預算，進而使需求轉冷。美國新屋銷售數據已逐月下滑，6月新屋銷售數據以年率計59萬戶，月減8.1%，創下2年來新低。

隨著需求驟降，美國經濟研究諮詢機構「萬神殿巨集觀經濟」（Pantheon Macro）薛佛森（Ian Shepherdson）給客戶的報告中提到，單戶住戶被高估約15%至20%，房地產市場未來幾個月將十分艱難。

薛佛森說，市場會逐漸反映當前的事實，銷量很低，庫存卻很多，所以房價仍有下行的空間，且可能幅度不小。

房貸軟體、數據和分析公司 Black Knight也表示，房價雖仍高於一年前，但6月漲幅以史上最快速度放緩。該公司自 1970 年代初開始追踪房價指標。6月房價年升值率由 19.3%下降 2個百分點至 17.3%。

即使在 2007-09 年經濟大衰退期間房價大幅下跌時，單月最強勁的放緩也只有 1.19 個百分點。

根據美國房貸銀行協會（Mortgage Bankers Association）最新數據顯示，截至7月15日當周，美國抵押貸款申請量降至2000年來最低水準。房地美數據顯示，30年期抵押貸款平均利率達5.54%，幾乎是一年前2.76%的兩倍之多。

再根據全國房地產經紀人協會 (NAR) 的報告，與 6月相比，7月二手屋銷售額MOM下降近 6%。但銷售額較去年同期YOY下降約 20%。

NAR 補充說，銷售數量下降至經季節性調整的年率為 481萬套，這是 2015年11月以來最慢的銷售速度，除了疫情初起時的短暫暴跌。

至於是否重演次貸危機？

Realtors首席經濟學家雲恩 (Lawrence Yun) 表示：「就經濟影響而言，我們肯定房市處於衰退中，因為建商不再建房。」

「但是，屋主是否處於經濟衰退中？絕對不是。因為屋主在財務上仍然非常舒適。」

顧問公司TS Lombard經濟學家伯金斯（Dario Perkins）認為，現在金融環境不同以往，儘管疫情下的榮景落幕使房價下跌，但也不會演變成當初的次貸危機，因為如今的屋主擁有更多資產。

話雖如此，由於負擔能力減弱，需求正在下降，但房價仍然居高不下。

7 月售出房屋的中位價為 40萬 3800美元，同比上漲10.8%。

不過，價格漲幅現在正在放緩，因為這是 2020年7月以來的最小年度漲幅。

三、如果美國FED持續升息，金融危機悄悄逼近！

美國7月CPI年增降至8.5%，較前值9.1%大幅降溫，也低於預期的8.7%，而扣除能源、食品成本價格的核心CPI則年增5.9%，平於前值。但距離美國FED政策目標2%仍相當遙遠，美國FED仍會持續升息、升好升滿？

歐洲太平洋資產管理公司首席經濟學家兼全球策略師希夫（Peter Schiff）表示，2008年次貸危機是關於呆帳，民眾沒有足夠的資金償還債務，抵押貸款違約激增使房地產市場崩盤，演變成全球性的金融危機。但現在的債務比2008年還要多，一旦出現違約，可能將變成一場更嚴重的危機。

尤其，這一次市場正面臨嚴峻的通膨，Fed正在與通膨對抗，銀行無法獲得更大紓困，所以情況會變得更糟糕，這些銀行最後可能將被允許倒閉。

假若Fed又轉向防止「大規模金融危機」，這卻會造成「主權債務危機」和「美元危機」。

美元指數今年已漲9.5%，希夫（Peter Schiff）認為，迄今為止，投資人對Fed能將通膨率降至2%仍抱持幻想，使美元保持上漲，這卻會造成「主權債務危機」；但一旦他們意識到Fed無力將通膨將壓制到2%，美元會開始暴跌，這卻會造成「美元危機」。而黃金、白銀則開始暴漲。

「末日博士」魯比尼也認為，當前美國的資本似乎異常，並具備了1970年代停滯性通膨及2008年債務大增的雙重條件，最終這將造成災難性事故。

魯比尼還提出「沃爾克 (Paul Volcker) 時刻」風險。

它指的是前美國FED主席 Paul Volcker在1980-82年時，為了應對通膨而加速升息，造成美國出現嚴重的雙底衰退與債務危機。

魯比尼認為，當前的經濟環境讓央行陷入兩難困境，如果他們採縮減措施，就有可能引發一波違約，損害經濟增長；但要是放鬆縮減措施，通膨就會捲土重來，美國FED無論做或不做都將受到譴責。

所以魯比尼指出，這場慢動作的「火車失事」似乎不可避免。問題不在於會不會，而在於什麼時候降臨。」—–大家拭目以待未來的驚嚇。

四、跋尾—美國FED有詐欺的權利

美國通貨膨脹以40多年來最快速度飆升，聯準會為了冷卻需求以降低物價，今年以來已4次上調基準借款利率，包括在6月和7月兩次大幅調升了3碼。

但美國FED正陷入兩難的困境，一是激進關閉QE的閘門，以防通膨的猛獸將長驅直入；但FED亦害怕，「削減恐慌」帶來的市場崩盤代價他們也付不起。

現在美國FED唯一能做的是，透過內部官員大唱雙簧，透過忽鷹、忽鴿的心戰喊話，製造迷霧彈—–讓市場既貪婪、又恐懼，直到市場麻木、防止崩盤。

這對Fed來說，可藉此讓股市、房市慢慢適應Fed 政策改變衝擊或消化通膨、崩盤的風險，避免市場一次性崩盤而前功盡棄。

可想而知，FED未來仍會動作不斷，聯準會將進一步升息、但也會適時放緩腳步；

並透過FED官員釋出不同看法（有人扮白臉 and 有人扮黑臉），來麻醉市場。

總之，市場底部將是「熬」出來的！