大宗商品十年熊市將反轉？

大宗商品十年熊市將反轉？

2home.co  楊惟婷

索羅斯戰友、傳奇經理人Stanley Druckenmiller 5/11日表示：「我毫不懷疑，我們正處於對所有資產的瘋狂之中。毫無疑問，我也不知道這一切什麼時候會結束。」

一、彭博大宗商品現貨指數創2011年來最高

事實上，隨著疫苗接種普及與封城管制放寬，全球經濟將在2021年下半年強勁復甦，此將引爆大宗商品需求上揚及漲價。隨著中美等經濟體逐漸擺脫疫情影響，追蹤23種原材料價格變動的彭博大宗商品現貨指數 (Bloomberg Commodity Spot Index) 自2020年3月以來反彈，該指數已上漲70%以上，創2011年以來最高。

但此波大宗商品價格上升究竟是暫時性或「超級周期」來臨？

此主要取決於總需求的軌跡，如果在經濟重啓後總需求仍十分強勁，加上史無前例的貨幣和財政刺激方案，通膨壓力將不斷升高，此時Fed 管理通膨預期的能力將受到考驗。

首先，先檢視在疫情期間大宗商品在供應面和需求面出現的結構性變化：

(一)從大宗商品需求面來看
＊中美經濟正從疫情中迅速恢復，刺激更多汽車與原油的需求；
例如，後疫情時代美國汽車業復工，需求強烈令人措手不及。熱軋鋼捲價格從2020年每噸460美元最低價，近期漲到每噸1500美元左右，創下歷史新高，幾乎是20年均價的3倍。所以美國鋼鐵股也旺到爆，美國鋼鐵去年3月因破產危機股價摔至新低，但在短短12個月，飆升200％；紐柯鋼鐵（Nuecor）2021年股價漲幅也達76%。
＊另拜登推出2.25兆美元基礎建設計畫，聚焦投資交通、再生能源、製造業與對抗氣候變遷，獨厚太陽能、風電、電動汽車等產業，隨著拜登基建計畫推動及電動車趨勢崛起，鋼鐵、銅和白銀金屬需求將非常強勁；
＊同時在電動化轉型過程中，原油與天然氣仍將扮演吃重角色
所以，大宗商品有機會重返1970年代的牛市。

(二)從大宗商品供給面來看
＊疫情已導致供給不足。例如2020年美國鋼鐵業受到疫情衝擊，被迫中斷生產，儘管後來復甦，不過恢復生產速度緩慢，導致鋼鐵供應嚴重短缺；

＊又如巴西是全球最大糖和咖啡豆生產國，但巴西正面臨91年來最嚴重乾旱，此影響水力發電和農業生產，並使相關商品價格飆升。咖啡豆期貨已漲到4年半新高；
＊另美國及歐洲出現低溫氣候，這些國家/地區種植的玉米、小麥、糖等農作物價格飆升；

＊加上大宗商品經歷長達10年的熊市後，由於過去10年來的低報酬導致大宗商品投資不足，特別是能源領域更陷入「結構性投資不足」。

(三)再從貨幣面來看
＊預料聯準會在2023年前都將維持於零利率的水平，允許通膨暫時超標以平均通膨率2%為目標，顯示現階段寬鬆環境前所未見；

＊Fed 讓金融市場資金過剩，導致股票市場的高估值、加密貨幣狂潮以及特殊目的收購公司 (SPAC) 熱潮。

事實上，各國施打疫苗，仍處於不同階段，歐美進度最快，美國估計5月接種率達 50％，歐元區7月初也可達50％。接種率50％之後，歐美民眾展開經濟重啓的報復性消費，造成民眾消費、固定投資強勁擴張，加上各國政府財政支出的加大，當然對最上游的原物料產生史無前例的旺盛需求。

可是大宗商品的供給卻是新興國家居多，目前新興國家新冠肺炎疫情沒有放緩跡象，而據美國約翰霍普金斯大學即時統計，至5月底全球確診數已飆破1.69億例，死亡數突破351萬例，美國累計確診超過3323萬例、印度累計確診超過2755萬例、巴西累計確診1634萬例。

目前新興國家施打疫苗進度落後，以至於大宗商品的供給遠遠跟不上需求，致大宗商品價格不斷上漲。

儘管標普大宗商品指數自2020年4月低點反彈已近7成，但過去10年卻下跌了60％，遠遠落後標普500指數同期263%漲幅。這種落後漲幅，將吸引資金持續撤出科技股，轉進大宗商品。因此，大宗商品的漲勢還有很大的空間。

而這波大宗商品史無前例上漲，原物料飆股EPS也不斷上修，沒有最高，只有更高，主要原因是新冠疫情的影響超越市場的經驗及認知。

所以，這波大宗商品價格回升，若無政府介入干預，將有可能是更長期的結構性牛市的開始，或許有機會媲美1970年代上漲25倍的黃金牛市以及2000年代中後期的原油大多頭。

二、近期鋼價瘋狂飆漲近3倍，衝上20年來新高價。

從2020年疫情擴散以來，鐵礦石價格就沒有跌過，而且上漲速度驚人，這有幾個原因：
1、各國為對抗疫情大量印鈔，國際熱錢亂竄，所有大宗物資全線飆漲，短期內漲勢也不會改變；
2、澳洲在國際鐵礦石市場不只控制大部份貨源，也擁有訂價權，還利用與中國大陸的外交爭議炒作鐵礦石價格；
3、2021年以來疫苗開始上市，中國大陸經濟復甦，其他國家疫情亦逐漸趨緩，各國政府基建需求大增。例如大陸政府Q1基建需求強烈令人措手不及，其基礎建設一向是居全球主要因素，因為中國大陸兩會在第一季召開，第二季往往是基建投資明顯發動的階段，目前中國大陸基建投資每年19兆人民幣，季節性需求對全球鋼價欲小不易。

• 「稀缺和恐慌」正在拉抬鋼鐵價格

就以刷新20年高點的鐵礦石為例，目前澳洲嚴格防疫，規定所有其他地區的商船，禁止停靠澳洲所有港口，需隔離14天，並且所有人員採檢陰性才能進入澳洲港口作業，難怪全球鐵礦石會飆上每噸233.5美元的20年新高。

而鐵礦石是所有鋼鐵最上游原料，目前鐵礦石價位使2021年鋼鐵報價每噸增加 30～60美元的成本。再來，根據世界鋼鐵協會預測2021年剛性需求，全球鋼鐵需求由原估成長 4.1％上修至 5.8％。

加上美國召開的全球氣候峰會，拜登宣佈2030年減排5成，而習近平更領先美國推動碳中和目標，由於鋼鐵碳排量佔中國各產業之首，2021年起中國鋼鐵產量將大減30％，而中國鋼鐵產量佔全球一半，此供給的「稀缺和恐慌」恐拉抬全世界鋼鐵價格。所以，這波鋼鐵的大漲可能才開始而已。

• 在碳減排趨勢下，各國開徵碳稅成推升鋼價長期走高支撐

最早推動碳稅及碳交易的歐盟，各國作法不一，如瑞典、芬蘭、荷蘭等國，單獨專門設立了碳排放稅在全國實行，而義大利、德國等則是在能源消費稅、環境稅等現有稅種中加入了碳排放因素，形成了潛在的碳稅。

因此，鋼廠近年也陸續把環保節能的成本反應出售的鋼品上，如塔塔鋼鐵 (Tata Steel) 在歐洲將開始實施碳附加費，每公噸增加12歐元、約14美元。

據彭博報導，歐盟執委會也規劃對進口的鋼鐵、鋁和水泥課稅，肥料、電力也不例外。此將和歐盟境內因新制度上路面臨新稅的業者一樣，負擔自己的碳排放成本。知情人士透露，進口商需購買特殊的憑證，其價格與歐盟排放交易系統 (EU ETS) 掛勾。這項機制名為「碳邊境調整機制」(Carbon Border Adjustment Mechanism，CBAM)，目的是確保在歐盟收緊碳排放規範之際，成員國企業和他們的競爭對手站在相同的稅制起點。本案將在7月14日公布，尚待歐盟立法機關批准。此法案，歐盟可能於2026年1月正式上路之前，規劃長達三年的過渡期。然而研議中的新制已讓烏克蘭、中國到印度等國家感到不安。

過去四年來隨著歐盟加強對抗氣候變遷，碳交易市場的碳排放成本已經飆升為當年的10倍，基準的排廢許可價格在5月14日跳漲到56.9 歐元，創空前新高。

在全球「碳中和」的意識抬頭下，加徵排碳費、碳稅成為趨勢，部分鋼廠無力投入資金改善排放設備，或是因附加稅而提高的生產成本下，為了避免虧損勢必推動減產、關廠與大量裁員，此供給大幅下滑的結果將導致鋼材報價飆漲，為未來鋼價提供新的支撐力道，但也使下游汽車、家電業製造商受到波及。

全球降低碳排放已成為趨勢，未來鋼廠除了面臨供給側改革減產外，附加的碳費、碳稅等更將不斷推升生產成本，可望為鋼價長期走高提供支撐。

• 中國大陸出手壓制鋼鐵價格，卻顯得力不從心

中國大陸在2020年9月向聯合國宣示將在2060年實現碳中和後，兩會已訂定2030年達到「碳達峰」及2060年「碳中和」目標，並宣布啟動碳交易市場。
中國大陸初期主要針對電力公司啟動碳交易，預計2025年將擴展到其他7個主要排放產業，且目前大陸一噸溫室氣體的平均起價為人民幣50元，但預估到2025年將升至人民幣71元，漲逾4成，這也意味大陸鋼鐵業者未來生產成本將因此墊高。

近日中國大陸又對鋼鐵業下重手，因目前鋼鐵業占中國每年二氧化碳排放量的10%至20%，是僅次於發電產業的第二大汙染源。

為達成大陸當局碳排放目標，唐山市2021年3月要求該市多數鋼鐵廠年底前必須減產30%至50%。因唐山2020年粗鋼產量為1.4億噸，占大陸總產量10% 以上(2020年，大陸粗鋼產量年增5.2%至10.5億噸)；此外，據大陸國家統計局的資料顯示，2020年唐山的鋼鐵產能位居大陸第一，且大陸第二大鋼鐵集團河北鋼鐵總部也位在唐山。

值得一提的是，自唐山3月宣布限產以來，中國大陸鋼材價格一路飆升，推升下游製造商的成本，並波及汽車、家電業、房地產業。

不過，中國大陸正值經濟復甦階段，近期鐵礦石的漲勢造成各項建設與經濟活動成本大增，事關大量的就業與整體經濟發展問題，大陸官方不得不出手干預。在大陸國務院發改委等5家政府機構緊急約談大宗商品行業的重點企業後，已持續飆漲數周的大宗商品價格出現跌勢。

而國務院總理李克強也連續召開會議要求抑制鐵礦砂，及鋼品價格上漲，這個力道一度使鐵礦砂價格從一噸233.5美元跌至188美元，熱軋鋼捲價格也隨之下跌。

弔詭的是，中國大陸近幾年進口的鐵礦石有超過6成購自澳洲，大約佔澳洲出口總量近9成，雙方鐵礦石貿易額近千億美元。而中國大陸幾乎對所有的澳洲商品進行制裁，唯獨貿易額最大的鐵礦砂仍持續大量採購，且近年來鐵礦石飆漲，大陸咬著牙也得買下去。

或許有人會質疑，大陸既然有這麼大的進口量，為何在國際鐵礦市場沒有訂價權？因為目前在國際上就是缺乏足夠的優良鐵礦石來源。國際上被稱為「4大礦山」中，除了巴西淡水河谷(VALE)之外，另外3家力拓(RIO)、必和必拓(BHP)和福蒂斯丘(FMG)都在澳洲，若排除澳洲鐵礦在外，其他所有國家出口的鐵礦石全部加起來也還不夠中國使用。

中國大陸近年來也積極尋找替代礦源，在西非開發了大儲量的西芒杜鐵礦區，但礦區尚在建設，雖然預計2025年可以投產，但要到2028年才能完成計劃中的開採能量。
即便如此，從巴西或西非購入鐵礦石運費高很多，品質亦不如澳洲，經濟算盤不論怎麼打，還是用澳洲鐵礦石划算。

也有人指出要擴大廢鋼再利用，但此法耗費能源、人力與污染處理花費大，使得目前廢鋼再利用比例還不及2成。若在大陸國內開採，則因礦區分散，礦石品相不佳，開成本高，污染治理花費大，經濟效益不足。

另一方面，也有大陸鋼鐵業結構的問題。大陸鋼鐵廠規模大，系統極其複雜，各地鋼鐵廠派系山頭林立又自成體系，既有經濟上競爭關係，也有政治上的對抗關係，彼此還有各自體系內大大小小的包袱，又牽涉到地方與區域的經濟發展，利益很難調和。
若要進行供給側改革，調整產業布局就得花上很長時間才能見效，操之過急就可能造成鋼鐵廠倒閉裁員，既影響各地經濟發展，還會危及社會安定。因此，鋼鐵業在中國不只是經濟問題，更是政治問題。

不過，美國卻在同時大力拓展基礎建設，帶動鋼價全面上漲，此舉削弱中國大陸壓制鋼鐵價格的力度，顯得力不從心。所以，專家認為中國此時壓制鋼鐵價格措施僅有短期效應，仍難阻鐵礦石價格的長線漲勢。

三、「銅博士」正在醞釀一波完美風暴

• 銅是「新石油」

高盛日前發布名為「銅是新石油」研究報告中指出，由於銅的物理特性，其在綠能如電動車、風電、太陽能、地熱發電過程中，銅是維持永續技術的重要關鍵金屬，所以銅是實踐「脫碳」（decarburization）與綠能代替石油的重要關鍵。

對沖基金 Livermore Partners 創始人David Neuhauser 表示，受美元走軟以及綠色基礎建設帶動，銅將是最受青睞的大宗商品、成為「新的石油」，未來5至10的銅價非常可觀，有潛力漲升到2萬美元。

高盛表示，隨著全球經濟重啟、綠能需求暴增，銅供需缺口不斷擴大，但由於礦區擴張與新銅礦開發生產需耗費數年時間，銅礦可能面臨短缺，為防止銅供應在兩年內枯竭，目前價格必須上漲，以鼓勵投資和擴大產出。尤其，全球最大銅產國智利與秘魯受到疫情衝擊嚴重，恐將影響 2023年之前的供應。

美銀警告全球正面臨銅被耗盡的風險；美銀指出，目前全球銅庫存處於15年前的水位，代表只夠3.3周的需求，今明年庫存進一步下滑，將使銅市供需陷赤字。供需吃緊將使銅價「更為劇烈波動」，預估幾個月內漲至每公噸1.3萬美元，極端情況下甚至可能到2萬美元。

• 「銅博士」在綠色經濟中扮演重要角色。

國際能源署 (IEA)表示，各國政府積極推廣綠能政策，都在增加再生能源建置，有些政府更計劃利用風電和太陽能代替傳統化石燃料。
然而，對於建置陸上風電廠的礦產需求，是同等規模火力發電廠的9倍，尤其風力發電機每兆瓦的銅的密度是傳統發電廠的4倍。

又如電動車可謂目前主流綠能趨勢，但它對銅的需求是傳統燃油車的4倍。

未來幾十年內，風力發電和電動車等技術的關鍵礦產供給勢必得大幅提高。預估2040年以前，鎳、鈷、鋰、銅以及稀土元素這些關鍵礦物總體需求可能會增加多達六倍，此將挑戰供應鏈中斷的風險。

工業金屬行情大好的背後總是供需基本面交會的結果。

銅是景氣風向球，也是電動車重要原料。實際上，此種創新延伸的需求，即使現階段欲開發出新的銅礦源也可能需要10年光景，考慮此種市場需求強勁，銅價勢必進入一段供不應求、價格飆升的時期。

• 銅價破天荒漲到10365美元/噸新高

大多數投資機構預測工業金屬未來幾年還有上漲空間，尤其是銅。因為需求面正在升溫：

1、經濟復甦，需求暢旺持續推升銅價；
2、美國總統拜登計畫推動「大基建」、並在氣候峰會上承諾2030年碳排放減少至少50%、加速推動綠能轉型，都帶動銅需求；

3、多國推動無碳政策，包括改開電動車、提升風力和太陽能發電，這些都會進一步推升金屬需求；

4、加上全球在疫情期間競相推動貨幣刺激，致美元走軟，助長銅價。

不過，供給面隱憂正在升溫：
1、巴西和智利等生產國的確診病例激增，令人擔心礦業生產無法維持正常。
2、智利下議院剛通過法案，將大幅提高該國銅礦業者的稅收，這可能打壓投資意願，進而影響全球供給。且智利銅礦業即將展開工資談判。
3、祕魯總統候選人則希望與礦商重新議定合約。

由於供應前景緊俏、新能源需求暢旺和經濟復甦前景持續推升銅價，倫敦銅期貨近日漲至10365美元/噸，改寫2011年2月寫下的10190美元歷史高點，站上歷史新高。

四、油價是大宗商品「超級周期」的主力部隊

大多數投資機構預測石油需求面正在升溫：

1、印度是全球第三大的原油進口國。然而印度近期新冠疫情惡化，原油需求減少；加上，全球多數地區仍持續受困於疫情，如拉美和亞洲馬來西亞、泰國、越南、柬埔寨等地區的病例激增，所以原油需求成長仍面臨壓力。有鑑於東南亞正在實施新的防疫封鎖限制，恐將使原油需求的全面復甦推遲到 2022年。

2、但OPEC+ 仍堅持認為2021年全球石油需求會強勁復甦，因為美國和中國的需求成長會抵消印度新冠危機的衝擊。從美國來看，上班通勤尚未恢復正常，但被壓抑的需求和國內旅行正在推動汽油需求。但是，亞洲市場的疫苗接種將會是關鍵。數據顯示，由於亞洲的疫苗接種率很低，若此地區無法控制好疫情，全球石油需求很難回到2019年的水準。

3、歐美解封，夏季駕駛旅行刺激車用汽油需求增加

目前石油市場有很多變動因素，但目前關鍵的上行支撐力是大眾報復型旅遊『需求』。由於歐美正從疫情封城中解封，如今美國和歐洲的旅行正在增加，夏季駕駛旅行刺激更多的車用汽油需求增加，這樣的預期心理不斷提振油價。

4、在碳減排下，航運業未來將徵收碳稅，此舉將助長油價，並減少全球石油消費。依Turner, Mason & Co. 石油分析師 Jonathan Leitch表示，航運每天消耗約450萬桶船用石油燃料，徵收碳稅將減少對石油需求，並導致石油需求高峰更快到來。

5、加上全球在疫情期間競相推動貨幣刺激，致美元走軟，助長油價。

而供給面隱憂也正在升溫：

1、OPEC+ 決議逐步增產的計畫。

依OPEC+ 預測，2021年下半年石油需求將每天增加600萬桶，預測到7月底，全球石油庫存將低於2015-2019年期間的五年平均水平。

與此同時，石油輸出國組織及俄羅斯等產油盟國 (OPEC+) 同意取消新冠疫情以來大幅減產的行動，計劃的從7月開始每日增加約45萬桶的產量

2、與此同時，市場更關注美國再度升起的通膨，這點可能是石油漲勢的阻礙。

為了取得伊朗核協議及抗通膨，拜登政府也可能解除對伊朗的經濟制裁，所以，近期伊朗和世界大國已開啟新一輪旨在重啟2015年伊核協議的談判；儘管仍有一些問題需要解決，但伊朗核協傳有重大進展，未來一旦協議達成，美國可能會放鬆對伊朗石油、銀行和航運業的制裁。

尤其伊朗將於6月18日舉行總統選舉，德黑蘭渴望在此之前結束核談判。

而經濟一直飽受美國制裁打壓的伊朗，也正在準備提高原油產量，期待核協議的達成能幫助增加出口，可能會讓伊朗更多石油流向全球市場。

華僑銀行經濟學家Howie Lee表示，即使伊朗的產量進來，持續的需求改善，將能吸收伊朗可能增加的每200萬桶石油供應。

高盛大宗商品研究全球主管Jeffrey Currie認為背後的更大問題是，OPEC+ 如何與伊朗打交道？若恢復伊朗核協議談判有所進展，可能會導致未來幾個月全球市場上出現更多石油，進而限制漲幅。

• 在碳減排下，馬士基呼籲對燃料課每噸150美元碳稅將推升運價長期走高

全球貨櫃海運龍頭馬士基 (Maersk)  6/2日表示，為加速航運業節能減碳，呼籲對船運燃料徵收每噸150美元的碳稅，徵收碳稅所籌集的資金將用於補貼綠能，不過此舉將增加佔全球貿易80%產業的運價成本，並動搖石油市場的需求。

馬士基表示，課徵碳稅將有助於彌補船舶消耗的化石燃料和成本昂貴的綠能替代品之間的價格差距，由於二氧化碳排放量的計算方式，若實施碳稅燃料成本實際上將幾乎提高一倍。

此如果成真，這將對航運業營運構成挑戰，不過馬士基因營運規模龐大，估計尚能承受。除了馬士基，其他業者如大宗商品貿易巨頭托克集團 (Trafigura) 也表示支持。碳稅將在聯合國會議上討論。

馬士基呼籲國際海事組織 (IMO) 在2025年前準備好實施碳稅，可能從每噸約 50美元開始，隨後幾年再增加到至少每噸150美元。而馬士基的產業規模和重要性在航運業具備足夠的份量。

若最終航運業實施每噸150美元碳稅，目前貨運普遍燃料「超低硫燃料油」 (VLSFO) 的成本每噸將增加約450美元。據彭博數據，VLSFO 成本約為每噸 500美元至525美元，不過最終，額外的成本仍會轉嫁給客戶。

• IEA：全球原油需求一年內有望回歸至疫情前水準

2020年受到新冠肺炎衝擊，各國實施封鎖、飛機停飛和企業重創導致經濟損失，全球石油消費量每日減少近900萬桶，下滑幅度約為9%，創下歷史紀錄。

而但隨著封鎖措施的鬆綁和民眾開始旅遊，國際能源總署 (IEA)警告今年下半年全球石油市場將出現供應短缺。
國際能源總署6/1 日表示：「目前美國、中國和歐洲經濟正在『強勁』復甦，接下來約一年全球的石油需求很可能會回到疫情前的水平，經濟復甦的速度較先前的預期還要快。」

石油價格已經攀升至2年多來最高水準，在OPEC+ 沒有正式改變政策的情況下，當美國、中國和歐洲經濟強勁增長，石油需求和供給的差距將不斷擴大，這會對油價格會帶來進一步上漲壓力。

五、金或許會遲到，但從不缺席

這波大宗商品史無前例上漲後，金價後市如何看？

(一)比特幣本身暴漲、暴跌特色，讓黃金奪回「避險王座」

近幾年，黃金市場面臨來自像是比特幣等數位貨幣的激烈競爭，根據研究，比特幣價格上漲，將使黃金市價下跌 2.5%。

而比特幣 4/14日一度站上一枚64895美元新高，近日又最低跌至31179美元。在5/17日馬斯克宣布特斯拉停用比特幣進行交易買車、5/19日大陸宣布禁止各大金融機構提供虛擬貨幣服務等利空消息夾擊下，虛擬貨幣市場受到重創，近日在3.5萬美元大關徘徊。

原先投資人之所以看好比特幣上漲，幾個主要理由：

1、比特幣可在全球使用進行支付

2、供應有限若通膨走升後能保值

3、比特幣無法被央行或政府操縱，擁有高獨立性

但近期虛擬貨幣出現監管，3大看漲理由消失殆盡。

雖然而對於虛擬貨幣的擁護者而言，死多頭方舟投資總裁「女股神」Cathie Wood在5/19崩跌後仍看好比特幣衝上50萬美元，但心有餘、力不足。

總之，比特幣離成為真正的貨幣還有一段很長的路要走，雖然沒有央行來影響它的價值，但大陸、馬斯克或論壇上的文章就能輕易影響價格，且現階段投資人擔心通膨加劇，比特幣卻開始出現崩盤。所以，黃金重新奪回「避險王座」。

古根漢 (Guggenheim) 資訊長 Scott Minerd受訪時表示，隨著加密貨幣世界混亂的價格波動，人們仍在尋找通膨的避險工具，黃金和白銀將是更好的選擇。當投資人重回黃金及白銀懷抱，貴金屬價格將重新起飛。

Minerd並指出，由於黃金市場的規模龐大，重新定價需要一段時間，但貴金屬有望呈指數級上漲，最終目標是黃金價格在5000美元至1萬美元，這是有可能的。

2021年5月經濟數據顯示通膨回升，此有利黃金，加上比特幣上下震盪後，資本回流至黃金推升了金價。黃金在5月約上漲 7%，是 2020年7月以來的最大單月漲幅。

(二)黃金長多趨勢不變

另一方面，隨著經濟的改善，對黃金而言最大的影響因素是利率，以及Fed何時縮減資產購買，接著是通脹和就業數據。

• 低利率及弱勢美元，激勵黃金價格的上漲

美元疲軟也是影響金價的潛在利好，債務不斷增加帶動實體貨幣量上升，暗示未來美元可能進一步走疲，這對黃金和其他貴金屬來說為一大順風。

可以肯定的是，在貨幣寬鬆和財政刺激政策護航下，將導致長期通貨膨脹率上升，激勵黃金價格的上漲，預期黃金長期仍是很有吸引力的避險資產。

(三)黃金短期仍面臨挑戰

• 對黃金市場來看，通貨膨脹率也是重要議題

從過往經驗來看，每當貨幣供應量激增，更高的通膨率將隨之而來，加上拜登祭出「大基建」致大宗商品價格上升，美國商務部5/28 日公布4月核心PCE較去年同期增加 3.1%，寫下近 30 年新高並高於市場預期。

在通膨上揚、美元走疲、低利率等利多因素驅動下，2021年金價可望再測試歷史新高。

• QE是否提前退場，將影響金價短期走勢？

  然此龐大的寬鬆貨幣政策早引發市場對於通膨加劇的擔憂。迫使美國Fed暗示貨幣政策可能提前縮減現行寬鬆政策，此恐推升殖利率走揚，所以黃金短多趨勢仍面臨挑戰。

六、中國出手抑制大宗商品漲勢，將影響「超級周期」進程？

全球經濟快速復甦，推升通膨率上升的擔憂。大陸黑色系商品(鐵礦石、煤炭、鋼筋等)2020年底以來漲勢凌厲，加上房地產活動、基建計畫推動下，原物料價格漲勢不停，這讓北京當局決定出手降溫，近期一連串打擊遏制鋼鐵業者聯合操縱價格，祭出吊銷營業執照或停業整頓，並裁罰壟斷、哄抬價格等違法行為，這也讓火熱的原物料市場降溫。大陸證交所隨之提高鐵礦砂的交易限額，並提高鋼鐵和冶金煤商品的交易手續費。

為抑制通膨率上升，大陸國務院總理李克強也出面呼籲，要求各級政府應加強協調，以穩定經濟、應對大宗商品價格飛漲，隨後中國鋼鐵重鎮唐山便對鋼鐵業發出警告，要求業者應遵守市場秩序並維護公司的正常營運。

此等降溫手段，造成大宗商品的價格劇烈震盪。因大陸是全球最大的鋼鐵生產國，約占全球總產能的 55%。鐵礦砂則是煉鋼的關鍵原物料，鐵礦砂價格上漲使鋼鐵價格走高，進而損害與鋼鐵相關製造業的獲利能力。

大陸國務院總理李克強5/20日又重申對大宗商品價格控制的決心，表示將落實提高部分鋼鐵產品出口關稅、對生鐵及廢鋼等實行零進口暫定稅率、取消部分鋼鐵產品出口退稅等政策，促進增加國內市場供應。消息傳出後，新加坡交易的鐵礦砂期貨下跌至每噸197.25美元，跌幅一度達到6.7%。鐵礦砂期貨曾在5月初創下233.75美元歷史高點。

截至6 /1 日，上海螺紋鋼現貨價為人民幣 5000元 /噸，較 5月最高點大跌 13%。中國國產電解銅現貨報價為人民幣 72033元 /噸，較 5月最高點下挫 5%。

6/2 日中國工信部與市場監督管理總局接連表示，原物料大漲已對中小企業營運造成壓力，，尤其原物料價格大幅上揚對下游企業帶來壓力，特別是中小企業多數處於產業鏈中下游，對成本的轉嫁和消化能力較差，因此受到不少衝擊。未來將加強監測，實行聯動監管，穩定市場預期，降低原物料價格上漲對中小企業帶來的影響，保障中小企業合法權益。

另外，中國大陸擔憂海外採購原物料失控，也正限制部分玉米進口，並敦促多家飼料廠取消從美國進貨，估計大陸海關限制自由貿易區的美國玉米進口量接近 100萬噸。

大陸對玉米進口的審查越來越嚴格，使市場開始衡量大陸是否會繼續大量採購穀物、金屬到化石燃料等原物料。此消息傳出後，芝加哥商品交易所的玉米期貨一度下跌2%。

不過，市場觀察家預計大陸今年玉米進口量將創紀錄。由於在需求強勁與美中貿易協議情況下，玉米價格飆升到 2013年以來首見的每蒲式耳7美元後，大陸正試圖尋求更划算的交易。

七、通膨山雨欲來，對股市究竟是看多或看空？

「通膨」是近期市場最熱門的話題，特別是「通膨」對股市的可能影響，究竟是看多或看空？

消費者支出一向是美國經濟的命脈，約占美國GDP的70%，所以解封後，美國正迎來一波報復性消費，美國零售業業續也頻創新高，這樣的預期心理將不斷提振需求及物價。

誠如金融巨鱷George Soros所說，消費者對於通膨增加的恐慌才是導致物價上漲的主因，當人們為了避免通膨開始囤貨，將會帶動上游廠商備料的壓力，進而推升價格，消費者物價指數理所當然跟著攀高，形成惡性循環。

但如果通膨是溫和可控的，誠如Fed預期，那通膨上升與股市的正回報可能同向發生。
但如果通膨變得太熱、太快，跳脫Fed預期，那股市明顯就有麻煩了。尤其目前已過高的股市估值，是不需要太高的通膨升火，就足以引發下跌行情。

那這次「通膨」是來勢洶洶，或是不慍不火？您的體感溫度呢？

八、跋尾—-QE是否退場，將影響大宗商品「超級周期」是否來臨？

• 假如Fed官員受到驚嚇！

儘管Fed官員們表示經濟復甦和就業仍需要進一步成長，不過官員開始承認已經愈來愈接近討論縮減量化寬鬆 (QE) 的時候。

如舊金山聯準銀行總裁戴利5/25日表示：「我們正在談論逐漸減少聯準會每月 1200 億美元購債計畫的可能性。」戴利補充說：「不過這不意味著短期間會立即有所動作。」

此外，Fed 副主席克拉里達也透露縮減購債計畫的可能性，他表示，很可能會在未來幾次美國聯邦公開市場委員會 (FOMC) 會議上討論縮減量化寬鬆 (QE)，但具體開始討論的時間將取決於一系列的經濟數據。

雖然聯準會不明說減碼量化寬鬆(QE)，但投資人已經預期縮減購債的行動將逐漸逼近，基於對2013年的動盪依然記憶猶新，許多人已經解讀這是風險資產的空頭訊號，並率先「減碼」投資組合。

與此同時，英國及加拿大正隨著經濟改善，已放慢債券購買步伐的舉措。
主流看法認為，聯準會大規模購債無法持續太久，特別是在美國經濟增速飆升的情況下。

就在2013年5月，當時的聯準會主席伯南克暗示，Fed可能會開始縮減其危機時代的債券購買計畫，隨之而來的是全球殖利率飆升、風險資產下跌。

數據顯示，伯南克發表講話後1個月，美國公債殖利率跳升50個基點。同期，MSCI 新興市場指數下跌14%，那斯達克100下跌4%。需要注意的是，當時科技股的本益比為15倍，現在已高達26倍。對此餘悸猶存的一些投資人，已經率先「減碼」投資組合。而投資級債券所受的壓力最大，彭博匯編的數據顯示，最高等級債券 (ETF)正在遭遇2013年以來，持續時間最長的資金流出。

紐約聯邦儲備銀行6/3日宣布，美國聯準會(Fed)將從6/7日起逐步拋售公司債ETF，成為疫情以來獲得大量公司債後首度減持，預料是開始試水溫調動限寬鬆政策(QE)的第一步，此造成當日美國代表科技股的那斯達克指數、費城半導體指數皆大跌近1.5%。

幸好6/4日美國勞動部公布的5月非農就業報告遜於華爾街預期，意味著Fed 可能延長實施現行的寬鬆貨幣政策，此讓那斯達克指數、費城半導體指數皆強力反彈。
但由於美國聯準會仍將可能在未來討論貨幣政策調整，時間可能落在夏季、也就是可能面臨高通膨壓力的時間點，因此美股將在高檔震盪。

• 當「通膨」來臨時，商品大牛市的投資方向

2021年明顯是大宗商品的牛市，包括銅、鋼鐵、黃豆、造紙與原油皆持續飆漲。

中國大陸一向是大宗商品大買家，是牽動大宗商品價格的重要因素，但中國大陸因擔心國際採購失控，近期採取行動遏制工業商品價格的快速上漲，包括銅、鐵礦砂、玉米及黃豆，價格都遭受打擊。「銅博士」是最早反映跌勢者，倫敦金屬交易所 (LME) 期銅價格由5月中的高點每噸10745美元，跌至萬元以下，跌幅逾 7%。

隨著一些經濟體走出疫情，全球需求復甦，大量刺激資金為金融市場注入流動性，外加供應中斷問題，造成大宗商品價格衝高到歷史高點。然而，大宗商品上漲的根本原因之一，在於惡劣的天氣讓農作物價格上漲和採礦工人的疫情憂慮持續存在，同時，預計中國對原材料的需求仍保持強勁，因此加劇了供應擔憂。所以部分投行預測，在供應短缺、以及可再生能源和電動汽車行業強勁需求的推動下，大宗商品將迎來多年的「超級周期」。

但已有部分專家認為，一些央行開始擔憂通貨膨脹失控，計畫展開縮減購債的討論，另部分新興市場甚至已經在提高利率。

另值得一提的是，根據法國興業銀行全球策略長Albert Edwards最新的研究報告指出，近期大陸信貸脈衝指數呈現下降，可能導致原物料價格有下跌風險。

若原物料價格走跌，通貨膨脹率可能下修，甚至出現通貨緊縮的可能，Albert Edwards認為，目前全球主要關注美國的寬鬆貨幣政策對未來的影響，但卻忽略大陸信貸脈衝下滑的現象。所以，這些專家認為，大宗商品市場在未來幾年不太可能出現「超級周期」。

由於目前金融市場對「超級周期」是否來臨尚無一致共識，因此股市將在高檔震盪。
但主要經濟體為了達成碳中和目標所進行的能源轉型趨勢，將對於一些貴重金屬，特別是銅、鎳、鈷和鋰的漲勢有利，此已有一致共識看法。

因此，在萬物皆漲的時代，投資方向可挑選上游原物料題材布局：

1、直接受惠上游原物料題材的類股，如銅鐵類股(大成鋼集團)、塑化類股(台聚集團)。

2、科技股焦點在電動車電池及第三代半導體，如鋰(寧德時代)、第三代半導體(中美晶集團)。
3、在通膨向上的升息預期中受益的，如銀行類股。