黃金投資

黃金投資

楊惟婷  2home.co

『待到秋來九月八，我花開後百花殺，沖天香陣透長安，滿城盡帶黃金甲。』
《不第後賦菊詩》—黃巢

在唐朝末年，地方藩鎮割據，朝中宦官專權，局面日益惡化，以致民變蜂起，一位多次落第而率領農民起義的黃巢、一個愛菊的人、一股充滿豪邁的英雄不羈之氣，其氣勢之大，詩中罕見……。

儘管黃巢沒能隻手摧毀唐朝，但唐朝也在黃巢失敗後急劇崩潰，偉大的大唐帝國步入日落黃昏，逐漸瓦解，中國又陷入了歷史上另一次的分裂動盪，開啟了五代十國的亂世風雲……。

一、黃金的功能

從基本面來看，黃金擁有極佳金屬延展性，在工業及珠寶業有極佳使用價值。

更由於具相對稀少的特點，自古以來，黃金也一直被充當準貨幣使用。

另外，黃金尚具有對沖資產風險的功能。例如，黃金是對沖匯率波動風險的工具。

所以，假如美聯儲和各國央行不斷印鈔提振經濟﹐金價就能繼續攀升。因這些央行增加流動性之舉可能引發本幣進一步貶值，從而增加黃金在該國投資者眼中的吸引力。

加上，黃金也是對沖通貨膨脹的工具。所以，當油價上漲，會帶動金價走勢。

總之，黃金除具使用功能外，也兼具有投資價值及金融避險功能。

二、影響黃金走勢的重要因素

1、金價走勢同美元走勢的相關度越來越大

金價走勢深受美元影響。

因黃金(商品) 通常以美元計價，當美元失去吸引力時，黃金可作為替代避險資產。

金價自2011年9月6日創下每盎司1920美元歷史新高價位之後，開始回檔整理。

直到美聯儲（Federal Reserve）推出QE量化寬鬆政策使美元走弱，且市場擔心一些歐洲國家主權債務可能出現違約，這些因素推動金價走高。

關於美元走勢，有一個觀察的指標，那就是美元指數。根據歷年統計數據顯示，美元指數出現較大波段漲勢期間，對金市，乃至於國際股市的表現，都是相對不利的。

尤其從2003年後，美元套利交易(Carry Trade)成為新興市場、國際原物料市場的大量資金動能來源，一旦美元對新興國家貨幣的匯率出現止跌回升，對國際套利交易資金而言，將面臨到借貸成本上升，獲利賣壓出籠。也因此，國際股市，特別是新興國家股市，就會出現外資大量撤出，引發股市下挫的現象。

例如2008年金融海嘯，美元指數從七月低點71．5，一口氣飆升至2009年2月的最高點88．49，同一時間，台股卻是下跌44％。

而在2012年，由於相對其它經濟體而言，美國經濟較為強勁。因為全球經濟疲弱和美元前景看好，這兩大因素則降低黃金的吸引力。因此，2012年後黃金的投資者即陷入長期的套牢。

2、黃金可做為發生全球性金融崩潰時的避險需求

有人認為，假若未來債務危機引發全球性金融崩潰，金價能夠保值功能。在可預見的未來，全球經濟前景仍黯淡，全球經濟陷入重度衰退甚至蕭條的風險也切實存在，這意味著投資者對於黃金這個投資避風港的需求很有可能會繼續一段很長時間。

3、黃金與商品市場漲跌同步

根據弗立曼所提出的資產配置組合理論﹕

即貨幣(美元)、股票、債券、商品(石油與黃金)等四樣資產，當貨幣過多或貶值時，人們會脫手手中的貨幣，換成股票、債券、商品(石油與黃金) 。

在此，須留意石油與黃金是具有替代性。

例如，當中東政經情勢不穩定時，石油的供給銳減，造成油價大漲。

而石油、黃金多以美元為交易的媒介，且黃金與石油有替代的效果，高油價會造成投資人買不下石油，轉買黃金，造成黃金需求也增加。

4、各國央行有提高黃金儲備的長期需求

尚有其他利好黃金上漲條件，包括：各國的央行又開始出手買入黃金，此可給金價注入支撐的動力。

例如中國、印度中產階級人數增加，將成為黃金的最大消費群體。
或是中國、俄羅斯為擺脫對美元依賴，成為黃金的支撐買盤。

又如，一些發達國家也需要考慮一下提高儲備。原因如下：

（1）如果一個國家面臨金融危機的話，外匯儲備將起著至關重要的作用。
在危機時期，如果金融體系需要獲得支撐，那麼市場可能會要求一些更穩健的資產做為儲備。

（2）黃金儲備能讓本幣具備干預貨幣市場的能力。

英國曾成功使英鎊大幅貶值，這是避免其經濟陷入徹底衰退的幾個舉措之一。
其他國家或許也想這麼做，但是你不能在沒有任何東西可賣的情況下操縱市場，這也意味著你要持有儲備。

（3）信用評級機構在評級時會以儲備抵消政府債務，如此說來，黃金儲備對維持一國的信用評級可能至關重要。

在未來30年，隨著人口的老齡化，再加上陷入主權債務問題，很多國家將不得不關心其儲備問題。持有的儲備越多，國家的財務狀況看上去會更好（或者至少沒那麼壞）。

那麼，什麼才是提高儲備的最佳途徑？

各國央行濫發貨幣的行為，正促使目前大多數紙幣都在迅速貶值。
此外，存在國際貨幣基金組織的儲備也不具有實際的保值價值，雖然該組織的準貨幣（即“特別提款權”）是由四種、而非只是一種紙幣構成的。

可以期待的是，以黃金形式持有的儲備有望逐年升值。增持黃金儲備的央行們，一直都是黃金牛市的重大參與者。因為各國央行正通過增持黃金來應對自己濫發貨幣的行為。它們一印鈔，金價就會隨之上漲。如果它們儲備了大量黃金，那麼它們將是金價上漲的贏家。

不過，他們行動也會悄無聲息地做，否則將會給黃金的牛市行情帶來迅速暴漲。

值得一提的是，中國已成為世界上最大的黃金消費國，但還有一個事實卻較少引起注意：中國也是全球最大的黃金生產國。儘管中國的黃金年產量接近350噸，但黃金需求卻高達700噸﹐這意味著中國可能要繼續進口黃金。

三、投資黃金的風險

黃金是巿場上很熱門的投資標的，而且大家喜歡把它跟避險功能掛勾在一起。但值得留意的是，投資黃金仍須留意以下的風險：

1、黃金短期避險功能其實相關性沒那麼高

股巿在修正時，黃金短期避險功能其實相關性沒那麼高，二者並沒有必然的關係，像2020年新冠肺炎大崩盤時，其實初期黃金是跟著股巿一起大跌的，因此若相用黃金來當成避險工具，倒不如暫時把資金Parking在美元上會更洽當。

因為，在新冠肺炎爆發期間，全球股市大跌﹐而槓桿操作過高的投資者遭遇追繳保證金，為了獲取足夠的現金，也只好賣出手中尚有獲利的黃金，導致黃金短期避險的支撐力度減弱。尤其，對一些股債虧損累累、束手無策的投資者們，因手頭現金匱乏，只有兌現黃金來填補他們在其他投資領域的虧空及追繳保證金。

誠如，《貴金屬投資指南》(Precious Metals Investing for Dummies)一書的作者保羅•穆拉雅諾維奇(Paul Mladjenovic) 曾提及﹕「2011年黃金市場的主題就是兌現──這一年中各類投資組合價值都在縮水，市場參與者們需要資金，他們只好跑來賣掉上半年表現強勁的貴金屬(黃金)。貴金屬在2011年前6個月裡被超買，後6個月裡則是被超賣了。」

2、黃金跟原油也沒有穩定的相關性

一般當原油上漲時，會有通膨的預期，當原油下跌時，會有通縮或是景氣衰退的預期。但我們由黃金跟原油二者長期走勢來觀察，2009年到2011年是同步大漲，但2013年原油上漲時，黃金卻是跌的；到了2016年~2018年原油緩漲時，黃金卻又進入長期的盤整；一直到2020年原油崩盤，黃金才在大震盪後上漲。因此二者並沒有穩定相關性，無法用景氣好壞，原油價格、通膨高低、景氣強弱來判斷。

3、黃金主要跟利率及美元有較大相關性

美元(綠金)作為黃金的替代品，當利率走低，美元走弱時，有利黃金的價值提升，持有黃金可避免持有現金貶值，所以，黃金主要跟利率及美元有較大相關性。
但是，當利率及美元走低時，股巿卻未必是下跌的趨勢；當利率走高、美元升值時，股巿也未必是下跌的趨勢。所以，黃金對股巿的避險效果相關性也不高。

亦即，黃金在股巿修正時只有Parking 的作用，但黃金是無法對沖銷股巿的波動。

尤其目前利率接近0%，買公債跟買黃金差不多意思，都沒有收益，都是變成短期Trading 用的，如同接近零利率的公債當然不會期待收他的債息，只是想拿來Parking 資金，或是做個Trading 。

再拉長時間來看，黃金通常是在一個大區間內波動，目前黃金仍未收復其2011年的高點，10年來還是 -10%左右的負績效，當初買在高點的人，這10年不但做白工還倒賠；但若是拿同期台股來比，卻是有36%的正報酬，這還不包括每年4%的現金殖利率。所以長間來看，股巿是完全爆打黃金的報酬率。

所以，在股市修正階段，投資黃金較適合短期資金Parking，可做階段資產配置的選項，但不適合當成長期的資產配置之一(除非你是央行) 。
因為，就股巿來說，還需要等待築底過程或是第二支腳的確認，而在FED引導利率走低時，此時黃金可保值，可當成取代貶值現金的替代品。尤其目前FED已降到零利率，對黃金來說是偏向有利的一方。

四、負利率來了，黃金時代也來了嗎？

利率期貨市場5月7日開始在價格上反映美國負利率環境，2021年初聯邦資金利率期貨合約一度觸及合約高點 100.025，意指政策利率為負 2.25 個基點，也代表市場預期美國基準利率很快會轉為負值。

聯邦基金利率期貨 (Federal Funds 30 Day Futures) 是以美國30天期500萬美元的聯邦基金為標的物的利率期貨合約，反映市場對於美國聯邦基金利率的預期。

若以 100 減去聯邦基金期貨合約報價為負值，隱含市場預期聯邦基金利率將走向負利率。

近期美國政府持續瘋狂發債，短期美國公債量出現了爆炸性的增長，包括上週 420 億美元新債的標售，2020年迄今，2 年期債券市場已增長 50%，而債市避險情緒濃烈，促使短債殖利率持續偏低。與此同時，對利率時敏感的2年期美債殖利率一度跌至歷史低點 0.129%，接近 0.0% 的水準。

此時，債券市場大跌發出一個明確訊號(債券殖利率與價格成反比)，聯準會或許在明年初就要實施負利率政策 (NIRP)。

雖然包括主席鮑爾在內的 Fed 官員曾表示，美國不適合實施負利率，但一些投資人認為，隨著疫情導致經濟衰微，Fed 可能被迫進行更多的試驗以抵禦危機。

道明證券分析師表示，利率期貨市場5月7日的走勢可能是由於市場調整部位或是軋空，「我們預料，Fed 將在接下來的談話中會抵制負利率。」

那為何Fed不願推行負利率？

可能是Fed擔心此舉無法有效刺激經濟，還會擾亂龐大的美國貨幣市場。

但知名債券基金DoubleLine Capital 執行長岡拉克 (Jeffrey Gundlach) 說，隨著美國財政部升高發行短期債券的力道，Fed 面臨降至負利率的壓力愈來愈大。但他表示，任何這類舉動都將是「致命的」。

誠如紐約 Seaport Global Holdings 執行董事 Tom di Galoma 說：「任何事都可能發生。就美國經濟而言，我們正處於一個未知的領域。」

鑒於圍繞美國經濟方向的不確定性，如果購債需求保持強勁，可能會進一步壓低短債殖利率。此時負利率不請自來，那黃金是否將迎來光輝的時代？

五、黃金的投資管道

既然黃金階段性可以投資，到底要怎麼投資才能兼顧風險與報酬呢？

國內有許多投資黃金的管道，投資人可依自己風險偏好來選擇黃金商品。以下介紹二種黃金的投資管道﹕

（一）黃金存摺

台灣有多家銀行開辦黃金存摺業務，皆可開戶購買黃金，最低門檻一次可以只買1公克，依照現貨價，目前約新台幣1650元就可以買進黃金1公克，好處是投資門檻低，而且由銀行幫你保管黃金，不怕有失竊的風險；缺點是買賣價差為1％，也就是說，當你覺得報酬率有10％想要贖回時，一買一賣間就吃掉1％的報酬率，剩下9％。

另外，以黃金存摺買賣黃金，獲利有財產交易所得的納稅問題。

（二）黃金基金

若想要投資黃金，又擔心自己操作失利，黃金基金也是不錯的選擇，其主要可分為股票及期貨兩種黃金基金。

1、期貨型黃金基金

期貨型黃金基金是投資黃金期貨，所以與現貨價格走勢較接近，能充分反映金價走勢。以元大S&P黃金ETF(00635U) 為例，此ETF是以純粹持有黃金期貨作為組成方式的黃金ETF，黃金期貨ETF收到申購金額之後，便依據所追蹤之黃金期貨指數編製規則，轉往買入總契約價值與該申購金額約當相同的黃金期貨口數，完成黃金期貨ETF追蹤黃金期貨指數之目的。黃金期貨ETF所操作的乃是黃金期貨，但是卻幾乎沒有期貨的槓桿效果。所買進的黃金期貨契約，其市場價值約與基金規模相當，也就是投入適足本金進行期貨交易，因此幾乎沒有槓桿。

不過，黃金期貨畢竟與黃金現貨不同，因此，投資人在評判黃金期貨ETF表現的優劣時，必須要有以下幾點正確的觀念。

(1)黃金期貨ETF的績效相對優劣，不宜與黃金現貨比較

任何ETF的相對績效優劣，應與該ETF所追蹤的指數相較，黃金期貨ETF也不例外。期貨與現貨之間，具有正逆價差現象(期貨與現貨價格短線漲跌不一致)，而要達成長期持有期貨契約的目的時，另有轉倉的成本需要可考量，這些現象都是現貨所沒有的，因此，考量黃金期貨ETF的績效優劣時，必須考慮這些現象，而這些現象都已包含在黃金期貨指數之內，因此，評判黃金期貨ETF的績效優劣時，應與黃金期貨指數為基礎，而非黃金現貨價格。例如，黃金期貨ETF若追蹤的指數若為標普高盛黃金超額回報指數，則黃金期貨ETF的表現績效就須與該指數的表現相較，而非黃金現貨。

(2)黃金期貨ETF的轉倉成本

黃金期貨長期處於正價差(Contango)的市場環境，期貨價格高於現貨價格，遠期期貨高於近期期貨價格，轉倉將會造成成本之增加。黃金期貨之所以呈現長期正價差的環境，乃是因為黃金的貨幣性質極強，全球流動性順暢，甚至可以用電子劃撥的方式進行交割，可說沒有運送瓶頸的問題，不會造成現貨價格高於期貨價格的逆價差市場(Backwardation)市場環境。

因此，黃金期貨價格在實體黃金的運送機制特殊且順暢之下，發生黃金現貨價格高於黃金期貨價格的可能性較低，反倒是黃金期貨價格往往高於黃金現貨價格。不過，這樣的狀況並不嚴重，需要較長時間才會浮現較為顯著的差異，短期交易的影響並不大。因此，投資人如果是以波段進行短期高出低進之進出，則較無須過度顧慮這樣的問題。

總之，未來投資人評判國內黃金期貨ETF操作績效的角度，不能以黃金期貨ETF淨值表現與國際金價相比較而做出結論，必須是黃金期貨ETF淨值表現與黃金期貨ETF追蹤的標的指數相比較才對，這一點也是投資人必須謹記在心的。

2、股票型黃金基金

股票型黃金基金除了可反映金價走勢之外，同時也與股票市場有連動。因為股票型黃金基金投資標的並非「黃金」本身，而是投資於開採黃金的礦場或相關企業。

若股票市場走多頭時，投資黃金企業股票最大的好處在於，這些公司可以將黃金價格飆漲轉化成配股與投資人共享；尤其，過去黃金類股並未隨金價回檔激烈。

六、在高檔盤旋的黃金基金還能不能買？

2020年以來市場黑天鵝事件層出不窮，帶動黃金價格來到高點，並且在 1,600 至 1,700 美元 / 盎司間震盪，未來，黃金基金會不會隨著QE無上限水漲船高？這個時候又是不是買入黃金基金的好時機？

1、基本觀念先釐清，投資黃金基金≠黃金

黃金基金大多不是直接投資實體黃金，而是投資開採黃金的金礦公司股票或期貨，而與這兩者雖然大部分的時候走勢相似，但卻不盡相同。

眾所皆知，黃金具有避險的性質，在市場陷入崩跌或震盪的時候，金價通常會逆勢上漲，進而減低熊市的衝擊。

但金礦公司的表現則不一定，雖然金價上漲對金礦公司是好事，但如果整體股市陷入恐慌性賣壓時，通常是所有資產都將被不合理的拋售，金礦類股也不例外。

了解投資這兩者實際上的不同之後，在選擇黃金基金就要選擇適合自己的風險偏好類型來投資。

2、金價未來走向？低利率＋避險需求＝高金價

黃金與貨幣一樣具備保存購買力的能力，但與貨幣不同的是，黃金不會孳息。
換句話說，選擇投資黃金等於放棄了用現金生出利息的機會。而當利率較低的時候，持有黃金的機會成本就降低了，這時候黃金的投資價值就會浮現。

除了考慮存款利率之外，通貨膨脹也是考慮是否投資黃金資產的重要要素。因為黃金本身具備價值，而這些價值不會隨著物價侵蝕貨幣購買力而變化，這也是為什麼黃金是對抗通貨膨脹的不二法門。

實質利率是綜合考量利率和物價兩個因素的參考指標，而黃金價格與實質利率呈現緊密的負相關。

雖然目前沒有出現通貨膨脹的徵兆（除非油價在近期大幅飆升），但隨著經濟受到新冠肺炎重挫之後，各國央行皆紛紛表態將繼續維持低利率很長一段時間，將有效壓制實質利率維持在低檔。與此同時，可為投資黃金在高檔提供支撐，並提供避險的功能。

3、當黃金類股獲利空間大，股票型黃金基金就有表現機會

衡量金礦公司的開採效率通常不使用現金成本，而是使用總維持成本，是指除了考慮生產成本之外，還同時考慮了探勘費用、管理費用等維持金礦公司運轉的總成本。

目前黃金市場經過多年的整併，已由幾間主要公司佔據了大部分的市占率，而總維持成本由 2012 年的 1,206.4 美元／盎司降至 974 美元／盎司，以過去三年來看，大部分的公司皆能獲利，再加上黃金金價今年大幅的跳升，讓金礦公司獲利的空間再度擴大。

如果金價沒有出現大幅回落，以目前較低的總維持現金成本來看，金礦公司繼續創造獲利的可能性很高。然而，不同金礦公司持有的礦場、股票價格與附加價值大不相同，要自己去分析需要花費不少功夫，此時操作上，建議透過股票型黃金基金來投資，可以分散個股風險、降低選股和過度集中的風險。

七、全球黃金ETF持倉飆破3000噸黃金，再刷歷史新高

儘管全球股市持續反彈，且各國對疫情封鎖措施的解禁行動正刺激風險偏好，但黃金仍然吸引了諸多支持者，全球黃金 ETF 持倉量已升至歷史新高。

據《彭博》數據顯示，交易所交易基金的黃金持倉量當前已突破3000噸，刷新了歷史新高，2020年至今，黃金基金持倉共增加超過420噸，遠超2019年全年的增加規模。

隨著黃金基金持倉量攀升，金價也已漲至7年多來的最高水平，主要是因為新冠肺炎疫情造成的經濟衝擊，正促使各國央行和政府加碼貨幣寬鬆，這為黃金形成了溫和上漲的條件。

此外，市場也擔心一旦各國的放鬆管制措施亂作一團，導致第二波疫情風險，可能導致股市目前的漲勢中斷，另外，市場也正在持續關注美、中之間再度浮現的緊張局勢，這些因素皆讓黃金逢低獲得支撐。

八、靜待金色黎明

總之，黃金是一種靜水流深的投資型商品，不鳴則已、一鳴驚人。未來階段受惠於QE無上限的低利溫床，在美元走弱的庇佑下(短期天災人禍會激勵美元反彈)，黃金價格走勢可緩步上漲，但不會一夜致富，若老天垂愛，美元跌落財政懸崖，黃金才可能狂飆，因此，建議投資人可留意金價每次拉回的低點買進，分批布局，上升階梯操作，靜待金色黎明。