恐懼與貪婪
楊惟婷 2home.co
投資大師，約翰‧坦伯頓（John Templeton）說過一句名言：「行情總在絕望中誕生，在半信半疑中成長，在憧憬中成熟，在充滿希望中毀滅。」後來這句話成為了華爾街著名的諺語、也被傳誦到世界各地。
新冠肺炎疫情延燒不斷，據美國約翰霍普金斯大學5月初統計，全球確診數已飆破380萬例，死亡數突破27萬例，美國迄今累計確診數超過120萬，死亡人數至少7.5萬。
近日，美國公布第一季GDP數據達 -4.8%遠低於市場預期。
美國勞工部也公布4月非農就業人數大減 2050 萬人，失業率飆至 14.7%，打破二戰後紀錄，顯見新冠肺炎疫情對美國勞動力市場帶來前所未有巨大衝擊。
這新冠肺炎疫情殺傷力對資本市場是史無前例的；也無案例可遵循的。
這到底是引爆長期的空頭？或只是短暫性的多頭休克？
目前沒有人能蓋棺論定……..有的投資人仍在散兵坑中戰慄恐懼、有的投資人已在貪婪中衝鋒陷陣，最後，誰會在這次戰役當中取得勳章或壯烈成仁？
一、實體經濟前景黯淡的戰慄時刻
實體經濟前景仍然非常黯淡………..
(一)聯準會主席鮑爾已示警，美國Q2經濟前景將非常黯淡
鮑爾示警，「美國Q2經濟將呈現驟降，Q2經濟前景將非常黯淡」。
同時，鮑爾更罕見呼籲國會需推出更多財政救濟措施，他表示，「儘管在重啟經濟後，就算疫情過去，經濟也難以回到病毒爆發前的水準，因此需要更多人提供協助」。
此聲明，顯示聯準會未來幾年都可能維持利率接近零的水準，甚至將可能降息至負利率。
(二)美國失業率將接近大蕭條時期水準
白宮經濟顧問 Kevin Hassett 4月26日警告，由新冠肺炎疫情所造成的美國經濟停滯，是一次歷史性的打擊，可能使美國失業率接近1930年代大蕭條時期的水準，經濟數據「未來幾個月將很糟糕」。
Hassett 指出，美國第 2 季的成長會是負數，華爾街預期到達負 20-30%，這是因為因應疫情而做的經濟關閉是空前的，將帶來有史以來最大的負面衝擊。
(三) 華爾街大空頭David Rosenberg表示，美股驚洩35％崩跌空間
被視為華爾街大空頭的Rosenberg Research經濟學家David Rosenberg表示，美國經濟將各州、各產業輪流重啟。但他認為，美國第二季度實際GDP萎縮30%，消費者價格將連續5個季度負成長，今年底為止失業率將攀升至14.2%，2021年全年失業率為13%。
以最糟情況來看，今年第二季度標普將跌至1800點，也就是說在未來3個月還有35%的修正空間。David Rosenberg預測美股將在第二季度觸底，標普跌至2000點，隨後反彈，2021年該指數平均來到2600點，也就是說，未來標普更有可能下跌30%，並在未來18個月緩升。
(四) 債王岡拉克：美股恐重測新低點
素有債王之稱的 DoubleLine 執行長岡拉克 (Jeffrey Gundlach)4月27日也表示，前景令人沮喪，而現在美股強勁的漲勢恐怕是太樂觀了，我們還沒走出困境….. 我認為美股會再重新測試新低點。抱持此觀點，他透露他在 2863 點的位置賣空 S&P。
(五) 大空頭魯比尼：沒有V型復甦，只有L型衰退與失落十年
素有「末日博士」之稱魯比尼表示，展望後疫情時代的全球經濟復甦狀況將不會很樂觀，預期會有「L 型衰退」。
魯比尼認為，自2008年金融海嘯之後，全球央行與政府其實仍未解決2008年當時經濟衰退所留下的結構性問題，大多國家只採取了緩兵之計。
但在這一次的新冠疫情觸發下，估計一系列的風險都將被點燃，其中最危險的，就是「債務違約」。
魯比尼表示，在這次的新冠疫情下，各國政府再度祭出大規模的舉債措施，來緩解疫情對經濟造成的衝擊，這將更推升各國已居於高檔的債務水平，其中更有不少國家的債務水準幾乎觸及了極高的危險水平。如投資銀行高盛即預計，在新冠疫情過後，美國、歐元區二大經濟體的債務佔 GDP 比重，估將都會將超過 100%。
另外，魯比尼亦對下列四大主題，提出了風險預警：
1、通縮風險：
魯比尼認為，在新冠疫情的影響下，實際上全球經濟更大風險就是通縮，因為疫情已造成了商品需求暴減、企業產能停滯、勞動力市場大規模失業，目前已看到的通縮危機是油價暴跌，這可能加速引發一些高收益債企業無力償還債務，進一步催生債務通縮。
2、貨幣競貶：
各國為了避開新冠疫情帶來的經濟衝擊，紛紛祭出令貨幣貶值的寬鬆政策，從短期看，確實政府可以透過財政赤字來避開通縮，但是在去全球化加速、貿易保護主義抬頭的現在，貨幣競貶的貨幣政策可能令「停滯性通膨」顯得無法避免。
3、工業自動化進程將加快：
在目前貿易保護主義抬頭之下，許多國家已把產地從低成本地區轉移至高成本的國內市場，但估計這一轉變並無法廣泛幫助各國國內勞工，因企業在成本考量之下，只會加快自動化的進程，反而會給勞工薪資的成長速度帶來壓力，這可能進一步破壞實體經濟的消費動能。
4、疫情加速反全球化：
魯比尼認為，在後疫情時代裡，各國將更可能對產業採取更多的保護主義，例如製藥、醫療設備、糧食生產等部門。
最後，魯比尼總結，全球總體經濟環境已見頹勢，估計「V 型復甦」將不會見到，全球只會有「L 型衰退」，並且未來更可能跌入「失落十年。」
(六) 彭博預估：即使下半年順利復甦，全球經濟產出損失仍逾6兆美元
根據彭博經濟研究 (Bloomberg Economics) 預估，如果全球經濟在下半年開始復甦，本次新冠肺炎疫情仍將導致全球經濟萎縮 4%。與年初的預期相比，產出損失的成本超過 6 兆美元。
但假如爆發第二波感染的風險，如果刺激措施不足，產出可能驟降 7.2%，可能最終的代價更為昂貴。
(七) 古根漢投資顧問機構認為，美國經濟需要經過4年時間療傷止痛
華爾街投資顧問機構古根漢全球投資長Scott Minerd認為，美國經濟需要經過4年時間，才能回到受到疫情影響前的水平。
Scott Minerd指出，認為美國GDP成長率將在今年第三季達到V型反彈是不切實際的，即使美國政府設法替企業、個人提供援助，但這樣顯然不夠，而且方向錯誤，恐怕會帶來嚴重後果。本次新冠肺炎疫情抹殺掉2009年11月以來的新增就業崗位成長，即使經濟全面復速，就業市場也無法立即提供相對應的工作。
Scott Minerd認為，美國失業率最高可能達到30%，並在今年底前都保持2位數的水平，同一時間，美國消費者信心指數受到嚴重打擊，有一半的美國民眾更是毫無防備，所擁有的儲蓄不到500美元。所以，川普政府對每戶家庭發放1200美元的支票恐怕無濟於事。
至於美國Fed的貨幣政策，由於資產負債表已經從4.5兆美元擴張至6.6兆美元，他認為Fed擴表行動可能無法停止，預計很快就會提升至9兆美元的規模。
(八) 渾水研究創辦人 Carson Block認為，美股預估本益比完全不合理，未來必將急跌
華爾街分析師一般採用預估本益比 (forward P/E)，作為股市估值的依據。由於聯準會釋出大規模的寬鬆政策，使華爾街分析師對於美企的預估每股盈餘 (forward EPS) 過於樂觀，卻僅調降了 3%。但是，根據歷史數據顯示，美企的獲利於 2001 年網路泡沫化、以及金融海嘯時，分別衰退了 54% 及 92%。因此，分析師在本次的疫情危機中，對於每股盈餘下調的幅度顯得過於樂觀。
假設華爾街分析師將美企的獲利預估值下調 30%，則 S&P 500 整體企業的預估本益比則為 20 倍，估值仍較網路泡沫化、金融海嘯時更高，顯示美股仍將有持續下探的空間。
做空機構渾水研究創辦人 Carson Block也表示，目前經濟因疫情被壓垮，而且不太可能在短期之內恢復，美股預估本益比完全不合理，未來必將急跌。
Block 認為，基礎經濟如今正在崩潰，投資者似乎尚未理解這一點，他們還無法想像破產潮爆發時的情況。Block 認為，目前美股的表現顯示，投資者對風險過度自信。
Block 一直是最著名的激進做空者，目前他還把做空的目標鎖定在一家郵輪公司。他表示，在疫情仍未得到控制時，他不認為郵輪業可以順利運營。
(九)美國零售業期待的復甦將落空
Coresight Research 執行長 Deborah Weinswig 表示，為何美國美國零售業期待的復甦將落空?
1、國際旅行仍停擺
美國精品業景氣回暖需要一段時間，國際旅行停擺是一大因素。陸客是美國百貨業和精品業的消費主力，Tiffany 曾說，外國觀光客占美國銷售額的比率略高於 10%。但現在，中國遊客哪也不能去。
2、美國關店時間比中國久
美國零售門市停業時間，自3月13日起到迄今，時間比中國長(中國零售商店停業時間大約只四個禮拜)，這可能對美國零售業造成長遠的影響，例如有些商店可能永久停業，或消費者愈來愈習慣在網路上購物。所以，即使恢復營業，也很難判斷民眾的消費行為。
3、美國失業激增
美國過去五周累計有 2650 萬人申請失業救濟金，抹去自 2009 年經濟衰退以來的所有就業成長，沒有薪水代表消費者不願前往購物中心。相比之下，中國今年前兩個月只約 500 萬人失業。
二、資本市場驚驚漲，與經濟數據脫鉤
新冠肺炎疫情肆虐，導致美股史上最長10年牛市告終，但在各國央行大量祭出刺激經濟政策，全美各大城市也在近期逐一解封，試圖恢復經濟活動，美股已於4月領先跌深反彈，強勢回補超過三分之二的跌勢。標普500及道瓊指數均創下自1987年1月以來，最佳的單月表現。
然而，如果反彈結束，投資人是否會過度暴露於「高度下行風險」之中，而再次受到傷害？所以，美股是否已觸底回升，這是投資人共同的疑問？
恐懼可以有千百個理由，但貪婪只須一個理由。
即QE、QE、再QE之下，萬物皆虛漲 。
想像一下，2020年3月15日，Fed 主席鮑爾史無前例宣告，一口氣將聯邦資金基準利率降低4碼。將 FOMC 的利率降到 0% 到 0.25%，並且執行QE、購買公債或公司債寬鬆貨幣政策。4月更進一步聲稱為了減緩疫情衝擊，將利用「所有可行工具」以維持經濟穩定。
根據 IMF 研究顯示，此次為防止全球陷入劇烈經濟衰退，各國財政與貨幣刺激政策總規模達8兆美元，可謂全球現金淹腳目。
其中，其中美國刺激規模已高達3兆美元以上，佔 GDP 達20%；德刺激規模1 兆美元以上，佔 GDP 近 35%。
亞洲區來看，中國這次刺激的政策達4260億美元，主要挹注於失業救濟金、中小企業減稅與基礎設施建設，且中國此次刺激政策僅占中國 GDP 3%；其他亞洲國家如日本刺激規模1兆美元以上，佔GDP 達2成；韓國與澳洲則佔近1成。
另非洲僅有南非刺激規模達260億美元；中東為疫情與原油市場雙重影響區域，僅沙烏地阿拉伯推出210億美元的財政援助。
還有，據MarketWatch報導指出，貨幣市場基金約有4.7兆美元還沒投入市場；銀行存款也在不斷提高，顯示場邊仍有大量資金在觀望。
另外，避險基金的淨槓桿部位何低於平均值；股票期貨仍有空頭部位待回補，顯示投資人皆在等待逢低承接的進場時機。
摩根士丹利全球平衡風險控制策主管 Andrew Harmstone 認為，本次的強力反彈，「害怕錯失 (fear of missing out)」或是傳統意義上的貪婪，明顯扮演重要的角色。
當全球政府開始逐步放鬆、復工，疫情帶來的限制正在減少，這種前景激發了投資人的樂觀情緒。這種情況顯示，人們認為事情很快就會恢復正常，或者恢復到疫情之前的狀態。
雖然前一波的重挫讓投資人餘悸猶存，但全球現金淹腳目來壯膽，市場預期經濟衰退的擔憂正在逐漸消退，散戶正因「害怕錯過」(FOMO)而瘋搶股票型基金。
而另一個字母縮寫流行語「別無選擇」(TINA) 也可能是 2020 年驅動上漲的潛在動力，因為它提醒了投資人在債券殖利率偏低之際，投資股票有更大的獲利空間。
但 Harmstone也警告，損害的真正程度將在下一階段見到，首先是「實際破產」或是公司被降評，而市場屆時仍將對此做出反應。
三、經濟衰退VS 股市驚漲的困惑
美股真的築底了嗎？很多錯過4月漲幅的投資人，現在可能還在疑惑美股為何一直上漲？
若您想勉強擠出一些樂觀理由來支撐美股，可想像前所未有的刺激經濟政策、美國新增確診人數增速減緩、瑞德西韋臨床試驗達標……。
但實際上，實體市場呈現的是極為難看的企業財報、破產事件頻傳，第二波大裁員潮嚴重衝擊就業市場。加上今年是美國總統大選，預料白宮會有更多貿易戰相關言論，也是衝擊美股的因素。這是理性投資人內心中憂鬱的藍……. 。
儘管美國公布4月非農就業人口減少 2050 萬人，創下二戰後的最高紀錄，但美股仍一路高歌上漲，主因是QE、QE、再QE之下，隨著美國各州重啟經濟、新增確診數下滑、美中貿易代表破冰通話，華爾街投資者押注最糟的情況已過，對美國經濟未來願景看法愈想愈樂觀。
但當市場期待美股展開新一波牛市時，專家亦示警標普500指數在反彈過程中，只靠前5大成份股（蘋果、臉書、微軟、谷歌、亞馬遜占全部市值20%）支撐，漲勢過度集中少數個股。從整體來看，大盤彈升的廣度不足，讓市場感到不安。屆時若出現這幾支領漲股獲利不如市場預期亮眼，股價可能激烈修正到合理水位，屆時將出現令人心痛的回檔。
誠如前美國Fed主席葛林斯潘表示，新冠肺炎疫情正對美國經濟造成嚴重影響，但美國經濟第 3 季有望強勢反彈，不過他擔心的是第 4 季以及之後的情況。
葛林斯潘亦指出，人口高齡化將為美國退休金帶來愈來愈沉重的負擔，這將擠占投資、降低生產力、並在未來幾年阻礙經濟成長，這可能是未來拖累經濟增長速度的主要力量。
另外，高盛前分析師 Will Meade 亦警示，今年就像 2000 年網路泡沫破滅一樣，出現的是熊市反彈。亦即先下滑 40%，接著觸底反彈 42%，即收復 61.8% 跌幅，停滯一段時間後又再度下跌「43%」，於 4 個月後再創新低。
Will Meade 補充：「和 2000 年一樣，即將到來美國總統大選將為股市帶來更多的風險和不確定性，而股市槓桿率和散戶參與率也很接近 2000 年的水平。」
Will Meade 還提到，股神巴菲特目前持有現金達 1370 億美元，刷歷史新高，這也跟 2000 年當時十分相似！
與此同時，Kynikos Associates 著名賣空者 Jim Chanos 亦表示：「與 3 月份相比，4 月份投機意願恢復得非常快… 任何市場觀察家都會告訴你，這至少有點令人不安，因為人們似乎很快地就開始忽視經濟正面臨的變化，並自認為 2021 年一切都會好起來。」
另外值得一提的是，低迷的景氣已讓多數企業營收告急。為了度過當前的危機，各大企業紛紛盡可能地保留手上的現金，迄今全美已有 83 家企業宣布取消今年股息發放，這是 2001 年以來的新高數字，甚至超過過去 10 年的總和。同時，目前已確定削減股息發放額度的美股企業，也已達到 142 家，將可能成為繼 2009 年後最多的一次。
而高盛證券更預測，標普 5 百企業今年股息發放將大砍 23％，整體規模下滑至 3980 億美元。美國銀行日前也指出，美股企業今年整體股息支出將減少約一成。
這是投資人面對今年美股應該放在心頭的第一件事。
至於第二件事，則是今年庫藏股買盤恐怕大量消失。過去10年，為了給股東更優渥的報酬，美國企業投入大量資金用於買回自家股票，成為支撐或拉抬股價的最重要買盤。這也助長了史上最長牛市，成為過去股市黃金10年的最重要推手。但在企業縮衣節食的今天，大手筆的庫藏股政策，恐怕大量消失。
最後，此次前所未有的財政、貨幣政策干預，未來將提高道德風險。特別是在購買高收益債及鼓勵高風險投資方面。
總結來說，資本市場多空因素雜陳，導致投資人對前景充滿困惑？
長期資本市場想恢復較穩定的表現，主要取決於是否有第二波疫情爆發，或疫苗能否搶先上市？以及企業獲利何時修復完成？
而短期內，股市已與經濟現實脫鉤，只能依賴，QE、QE、再QE，水位挹注多高，船即漲多高，投資人想在驚濤駭浪中衝浪，要留意反彈繼續走高的六大原因何時轉向？
1、市場早已預期悲觀的經濟數據
毫無懸念，非農就業數據完全在意料之中，市場早已預期失去的工作將會很快回來，預計將在 6 個月內重返工作崗位，這暗示經濟復甦將會更快。
2、先全力熱炒防疫及宅經濟股
新冠肺炎疫情對全球旅遊產業鏈，如餐飲、郵輪、航空與服務業的打擊不小，這些疫情受災股將繼續走低，反之，Netflix、Amazon 之類的科技股票卻一路飆升至歷史新高。
3、零利率政策發酵
美國聯準會承諾將保持利率在歷史低位，直到確定美國經濟已抵擋住疫情的考驗。此表示利率將在很長一段時間內處於極低的水準，幾乎為零，所以這確實會對資本市場提供一些支撐。
4、華爾街信心滿滿
華爾街目前對後市信心滿滿，全球最大資產管理公司貝萊德首席股市分析師 Kate Moore 表示：「研判市場走高有三大因素：新冠新增確診率下降、美國各州經濟逐漸恢復，以及美中關係的改善。」
5、市場正關注六個月後的經濟迅速復甦動能？
道瓊、標普和那指自 3 月 23 日的低點以來，均反彈 30% 以上，投資人多押注，疫情最糟的情況已經過去。隨著聯準會和政府的刺激行動，一些人認為，一旦企業復工，經濟復甦將是迅速且顯而易見的。
6、QE無上限，端視Fed的決心有多深？
聯準會 (Fed) 宣布了無限量化寬鬆 (QE)，主席鮑爾還承諾，將使用「所有可用」的工具來保持經濟的穩定運轉。
加上，美國財政部於Q1發行超過3兆美元(約90兆元新台幣)的新債，來支應美國國會通過的新冠肺炎疫情紓困方案，更進一步聲稱Q3預計還會發行6,770億美元新債。
四、跋—-股民終究會適應疫情！
股神巴菲特對美股長線仍抱持樂觀心態，在今年度股東大會上，巴菲特要求投資人不要和美國作對，儘管現在買股未必是低點，但大家要做好準備。
股神表示：「沒有什麼能從根本上阻止美國… 美國奇跡、美國魔力能夠戰勝一切，這一次也不會例外。」
目前現金淹腳目、人氣仍圍觀，在現金苦無出路下，股市進入技術性牛市衝刺中，吾人僅能藉由審慎選股，以長線保護短線方式長期投資，勿擴大槓桿操作！
舉例來說，若想投資未來新創科技，可運用ETF投資組合分散選股風險，並用金字塔承接方式袪避資金風險。
1、元大全球未來通訊(00861 ) 目前投資組合包括蘋果、思科、博通、高通、美國電塔等5G概念股
2、國泰網路資安(00875 ) 目前投資組合包括Qualys、Proofpoint、Avast、Crowdstrike、Akamai等防毒軟體公司
3、國泰AI+RoBo(00737 ) 目前投資組合包括Irobot、Cadence、OBIC、Ciene、LLLumina等AI及生技公司
如同WHO 的陳述一樣，未來新冠肺炎將會成為流行病。
這邏輯類似數百年前，流行性感冒也造成當時眾多人類死亡一樣；但後來有疫苗出現，今天流行性感冒也與人類共存。
全球在後新冠肺炎疫情會走到了一個新十字路口，不管疫苗是否開發成功？日子總要過的，而人類終將會與病毒共存，而股民也終究會適應疫情！
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