資金行情的最後瘋狂

資金行情的最後瘋狂

2home.co  楊惟婷

每一次股價飆升到一個相對高的位置，「老人與狗」理論就會站出來提醒大家注意一下，尤其是當股價跟不上基本面，年線乖離太大的時候，大盤會很容易出現顯著的回檔。

一、台股5月證券劃撥存款餘額突破3兆元大關，內資前撲後繼

• 台股散戶買股熱潮正在高漲

台灣央行4/23日公布3月金融概況，M1B年增18.23%，M2年增率8.91%，為13個月來首見M1B和M2年增率同步下滑。

台灣央行5/24日又公布4月金融概況，M1B 年增17.73%，M2年增率 8.83%，均較上月略下滑0.5個百分點、0.08個百分點，為連2個月來首見M1B和M2年增率同步下滑。

央行6/24日再公布5月金融概況，M1B及M2年增率各上揚至17.74％及9.21％。其中M2年增率更衝至近22年新高。

央行官員指出，5月存款成長較大，其中活存來自企業的發債、票券及現金增資，大多放在活存，及股市震盪的資金暫泊。定期性存款也增加，一般來說，因應6月陸續開股東會，接下來需支付現金股利，通常事先儲備流動性，暫放定存裡，加上台股偏震盪，退休基金也暫時將資金轉往定存，看股市發展再做調配。

儘管 5 月外資賣超台股，外國人新台幣存款達 3364 億元，創 2008 年 4 月以來新高，年增率 87%，也創 2004 年 7 月以來新高，央行對此解釋，外資資金同樣停泊觀望，並未匯出，實際上外資 5 月仍呈現淨匯入 32.5 億美元，若包括壽險放款與投資，續為股市黃金交叉，即市場不缺資金動能。

同時，5月證券劃撥存款餘額較4月續增119億元至3兆51億元，不僅連8增，更是首次突破3兆元大關，顯示2021年國內股市資金面動能充沛，是否影響股市未來生態，值得吾人關注。

• 美股散戶買股熱潮也不遑多讓

依E*Trade Financial 最新調查發現，在專業投資人減倉之際，約7成5散戶認為股市已出現泡沫，但仍持續看多後市的比例達到61%，卻也持續增加，顯示散戶買股熱潮正在高漲。
E*Trade Financial 投資策略經理 Mike Loewengart 表示，隨著市場觸及歷史新高，疫苗大範圍接種、刺激措施不斷推出以及企業預估獲利提高，市場樂觀情緒不斷增強。

此外，摩根大通估計，4 月份美國家庭的股票配置可能上升至40%，超過網路泡沫的高峰，達到1950年代初以來最高水平。散戶大肆看多已開始引起市場對銀行、投資機構撤資的隱憂。

儘管華爾街曾警示目前熱潮與 2000 年代類似，但散戶並未因此心生警惕，據美銀 (BofA) 數據，散戶近期已連續淨買入股票，反觀，專業投資者正利用漲勢減持股票。

Pacific Life Fund Advisors 資產配置主管 Max Gokhman 表示，散戶是否繼續在股市扮演重要角色，將取決於發生大幅回檔時會發生什麼變化，這將決定散戶對市場長期的影響。

• 利用紓困金投資股票：台美都一樣，「就是想賺快錢」

台灣近期新冠疫情發燒，民生經濟遭逢重挫，行政院拍板發放紓困4.0，其中包括個人補貼和10萬元紓困貸款，但有銀行員在網上爆料，有人將錢拿來投資股票，甚至還有一些部落客寫文，教大家如何買股票獲利，讓他不禁感到很無奈。

無獨有偶，其實美國利用紓困金來投資的人，相較台灣只多不少；德意志銀行於3月即有一份調查顯示，美國民眾在拿到紓困金後，普遍都有意利用紓困金投資股票，其中又以年輕人的意願最強烈，越年輕的民眾用於買股的資金比重越高，換算推估約有1700意美元的資金流入股市。

事實上，美國諮詢公司Betterment.com 的一項調查共有1,500人受訪，並詢問受訪者在拿到政府的紓困金後回如何使用。2021年數據顯示，約有46% 的人表示會將該筆錢用於投資，2020年僅 9%。

依Betterment 6/24日公布一項調查，該調查於4月26日至5月3日之間進行，主要是為觀察AMC和遊戲驛站（GameStop）等被稱之為迷因股的散戶交易成長。

在1500名受訪者中，調查顯示，有逾9成受訪者投資迷因股，其中超過一半的人為快速賺錢選擇當沖交易；此外，這之中也有許多受訪者承認有投資如AMC和遊戲驛站等迷因股，不諱言直說「就是想賺快錢」。

報告也顯示，受訪者在股市主要的投資標的約有97%是所謂的迷因股，該類股票漲跌不受基本面影響，而是受社群媒體或論壇上的鄉民炒作而波動，主要是Reddit 與 Discord 等社群媒體上鄉民的推波助瀾，他們未來將繼續投資迷因股。

GameStop股價今年以來上漲 1,054%，AMC更漲逾 2,500%。狗狗幣漲勢也相當嚇人，今年以來漲近 5,000%。

二、當沖交易把台股炒出歷史天量

• 根據證交所統計，2020年底當沖值占比達32.98%，平均每日當沖戶數突破10 萬戶。

近年交易市場進行2項改革，觸發當沖比率節節攀高：

1、當沖稅率減半
2017年4月，立法院通過當沖證交稅減半1年；到2018年4月，又宣布繼續延長3年至2021年年底，這個稅率減半制度到今年底到期後，是否繼續延長，是近期資本市場熱議的話題。

2、逐筆交易的實施
台股交易在2020年三月從集合競價改為逐筆撮合，進入秒速配的時代，讓台股交易更具效率，也更適合追求高頻交易的當沖進行。

由於交易成本大減及交易更具效率，造成當沖比率上升，從原本15％左右一下子躍升為30％到40％，成長1倍以上。

• 當沖比率節節攀高，觸發市場投機氛圍

目前台股單日成交值屢創新高，因有一大部份是年輕人「當沖」交易所推升，以 5月12日台股單日成交值高達新台幣7727多億、創歷史新天量來說；其中有超過6成的買賣金額來自「當沖」交易，也就是說當天470 0多億元資金都是「沖沖樂」所沖出來的。

尤其，2021年以來，每天4、5000億元的成交量中，玩當冲的金額高達3 ~4成以上幾乎已成常態。

事實上，降低證交稅率這一帖藥，對促進股市熱絡是有效的。只是，是否也觸發市場投機氛圍？引發資本市場的熱議。

從過去多頭市場爆量的經驗來看，集中市場在5月12日台股沖出新台幣7727多億歷史新天量後，接著出現10日均量已由5月中旬的5600億元下降到6月中旬4600億元，且頻頻出現上漲無量、而大量通常伴隨收黑，短線修正壓力恐逐漸加大。

尤其除近期台股成交量萎縮外，主流股籌碼趨凌亂，不排除已有市場主力居高思危、提前獲利了結動作，散戶應提防行情一夕風雲變色，指標航運股為最後孤舟。

三、融資餘額頻創新高，暗示散戶「害怕錯過」加大槓桿、跑步進場

當沖及融資、期指加大槓桿，已成為台股散戶對抗三大法人的新手法。

• 近期台股屢屢出現融資餘額創高現象，暗示散戶加大槓桿進場
  6/30集中市場融資餘額逼近2868億元，創下10年新高，台股指數亦在隔日創下17863點歷史新高。
  此現象顯示散戶終於按奈不住、蜂湧進場，因為散戶相信股市仍有QE強勁的資金浪潮作為後盾。散戶大軍全力偏多操作，「害怕錯過」(FOMO) 心理乃成為押注「一夕致富」的動力，投資人都想投資股票大撈一筆。7/2集中市場融資餘額再度逼近2891億元，台股指數是否能再創下新高？

• 再根據美國金融監管局 (FINRA) 公布的最新數據顯示，美股的融資餘額 (margin debt) 也正以破紀錄的速度上升。
  例如截至2021年2月底，投資人在他們的投資組合中借入創新紀錄的8140億美元，較2020年同期暴增49%，也是自2007年以來最快增速，美股散戶也瘋狂，這一發展也格外令人擔心。

• 值得留意的是，回顧在2000年及2008年股市的動盪時期，融資餘額的高點都先於股市崩跌出現。
  這一情況很容易理解，因融資可以讓投資人進行更多投資，然而一旦抵押物的價值降至一定的水準以下，他們則會面臨保證金追繳，需要投入更多的資金，或是被迫賣股求現，這可能會加大股市的跌勢。亦即，融資餘額助長了牛市，也加劇了熊市，在某種程度上造就了「非理性繁榮」。

四、全球主動型基金、ETF將對股市助漲、助跌

由於投資人並沒有買進整體市場所有標的(所有股票或債券)的能力，因為這需要大量的資金，所以若想用少量資金一次投資到許多標的上，只有基金這一個選擇。

主動型基金是透過選擇標的物(選股)、選擇時機點(擇時)的方式，試圖做出預測，來取得更好的報酬，當然這不容易。然而許多研究數據證實，有很多的主動型基金表現很差、無法戰勝大盤。

一直到1970年被動投資(英文Passive Investing) 指數型基金出現，它是運用程式交易，過程不需要人為研究、不需要人為分析預測，直接追蹤指數，一次持有目標市場上的所有投資標的，得到跟目標市場長期經濟成長一樣的成果，所以也被稱為懶人投資法。台灣常見的指數有：加權指數、電子指數、金融指數，國外常聽見的有：S&P500指數、那斯達克指數等等。

到了1993年時，指數型基金的雙胞胎兄弟「ETF(交易所買賣指數基金)」也出現，

讓人們有了投資工具可以根據指數的權重比例，用很低的管理費成本(約0.1%)，一次投資全市場的標的。這種用指數型基金或ETF一次投資全市場，並且不考慮進出策略，僅做長期買進持有(Buy & Hold)或定期定額，或不定期不定額的投資方法(分很多次買進持有)，可取得跟整體市場相同的報酬率(也可以理解為長期經濟成長的報酬)，這種投資方法就被稱為「被動投資」。

2020年疫情爆發導致股市陷入低潮，但在政府大灑銀彈下，錢滿為患，隨著投資人不斷投入資金，故全球主動型基金、ETF資產規模也來到歷史新高。

• 全球避險基金資產總額已膨脹至4.07兆美元

依BarclayHedge 最新數據顯示，截至2021年3月底，避險基金資產總額已膨脹至4.07兆美元。過去一年來，避險基金管理資產總額成長至少42%。

儘管報酬率落後於標普500指數，在風險資產強勁帶動下，避險基金仍獲取可觀的利潤。過去一年來，光是避險基金的交易利潤就達到5521億美元。

例如2021年截至4月，巴克萊避險基金指數 (Barclay Hedge Fund Index) 上漲 7.06%，標普500總回報指數 (S&P 500 Total Return Index) 則上漲 11.84%。

即使交易行為主要集中在股票市場，BarclayHedge 表示，避險基金對於債券基金的興趣也不遑多讓，在面對殖利率飆升的的情況下，投資人在3月仍投入69億美元於債券基金。

• 全球ETF資產規模將破7兆美元，將對市場助漲、助跌

ETF商品種類多元，交易策略包含多空兩種方向，商品種類涵蓋股票、債券、大宗商品、匯率與期貨等，都有對應的ETF商品可選擇。
而指數股票型基金（ETF）是將指數證券化的基金，投資交易模式與股票一模一樣，近年來快速崛起，以追求指數報酬率為主，在越來越多的新手投資人懶得選股的情況下，這種被動追蹤指數的ETF頓時成為投資人新歡。

ETF是將指數證券化的基金，但有別於一般股票與主動式共同基金，ETF操作主要以追求指數報酬率為主，且ETF交易手續費比股票低，加上被動追蹤指數有助於分擔投資風險，成為散戶、法人甚至各國主權基金熱愛的重要投資標的。

在各國央行接力量化寬鬆推波助瀾下，帶動ETF規模日益遽增，截至2020年底，全球ETF資產規模可望站上7兆美元規模，在被動投資逐漸躍居市場主流的環境下，對股市影響力逐漸提高。

目前全球ETF資產規模將破7兆美元，甚至超越主動式的共同基金，近年來在投資市場已占有一席之地。尤其近年來，槓桿型ETF商品不斷出現，這些非原型的ETF追漲殺跌效果將更為放大。因此，許多投資者將ETF視為短期投機工具，往往造成ETF周轉率變高。一旦金融市場發生系統性風險，對於金融市場的波動將會更加劇烈。

再以股票型ETF來說，根據彭博統計，2020年以來截至8月7日止，統計整體股票ETF規模共1,167億美元，主要又以美股與日股ETF基金為主，其中美股ETF資金規模高達842億美元，日股ETF資金規模約433億美元，歐股ETF基金受資金調節影響，今年淨流出32億美元。

• 2021年4月台股ETF投資人數破145萬人，人氣爆棚

台股投資人參與熱度提升，台股ETF投資人也不斷增加，根據集保中心公佈數據統計，至4月29日止，台股原型ETF投資人數達145萬8538人，4月份以來，增加人數達28579人。

從新增人數前10大 ETF 可發現，高股息ETF最受青睞。依永豐投信分析，從4 月份台股原型ETF新增投資人數的前十大人氣排行榜觀察，四大類台股ETF最受青睞，包括：台股高股息 ETF、台股 ESG ETF、台股中小型 ETF 與台股權值型 ETF 等四大類型。

• 美國ETF投資，2021年迄今資金流入量寫歷史新高

隨著股市不斷攀升，加上投資人對指數股票型基金 (ETF) 的興趣似乎更勝於主動式共同基金，美國ETF投資亦創下歷史新高。

依Sage Advisory Services表示，過去6個月以來，民間部門的儲蓄率提升，使大量資金持續湧入美股ETF。此外，投資人對於拜登政府欲上調資本利得稅的預期，導致其對 ETF 的偏好更勝於共同基金。

依Refinitiv 數據顯示，2021年前4個月，美國ETF共吸引3240億美元資金流入，較去年同期增長180％，反而共同基金的資金流入量為3180億美元，較去年同期下滑58％，顯示相較於主動型基金，投資人對於手續費及稅額較低的ETF更有興趣。

若按類別來看，Refinitiv 數據顯示，2021年前4個月，美國股票型ETF的累計資金流入量為1496億美元，債券ETF累計資金流入量為2836億美元。

• 全球ETF資產規模在一年之內大增3000%

隨著全球經濟復甦有望，近期有大量的資金湧入經濟復甦概念的ETF，因此全球ETF資產規模在一年之內大增3000%。

例如在過去的 12 個月中，休閒和娛樂概念的ETF，PEJ 的股價已經上漲將近 71%。而PEJ 的前五名持股包含北美最大食品企業 Sysco、線上旅遊公司 Booking Holdings、美式墨西哥連鎖速食店 Chipotle、遊樂園巨頭迪士尼和房屋出租平台 Airbnb，因投資人相信這些公司有望從經濟重啟中受益。

• 指數型ETF能載舟、亦能覆舟

目前ETF資產規模7兆美元和共同基金17.5兆美元差距仍在，但與共同基金相比，ETF成本效率更高，稅收效率更高，對更多投資者更容易進入。

值得一提的是，不只散戶追捧ETF，就連各國央行也是ETF的擁護買盤，以美股ETF來說，隨著ETF資產規模與日俱增，其交易比重占整體美股比重高達3成左右，對美股走勢有舉足輕重的影響力。

截至2020年底，全球ETF資產規模可望站上7兆美元規模，在被動投資逐漸躍居市場主流的環境下，對股市影響力逐漸提高；基本上ETF主要是「被動」地與大盤連動，以原型指數ETF為例，當盤勢大漲時，ETF基金也會跟著上漲，但當大盤反轉下跌，ETF與盤勢連動的特色，ETF也會跟著下跌。一旦發生股市重挫，仍不能避免投資損失，需謹慎為宜。因為ETF只是「被動」地跟隨整體市場波動，易漲時追漲、跌時追殺。換句話說， ETF對市場將有助漲、助跌的效應，亦即投資ETF，這屬性使其在多頭容易獲利，但在空頭若不懂停損ETF，亦會受傷慘重。

五、股市、比特幣、房市、垃圾債，做為QE的蓄洪池

事實上，近年來炒得火熱的股市、比特幣、房市、垃圾債投資狂潮，都是有賴各國Fed的QE、美國政府推動大規模經濟刺激政策所致。這資金狂潮，若沒有股市、比特幣、房市、垃圾債做為資金的蓄洪池，全球可能早就爆發惡性通膨了？

1、中國整頓比特幣挖礦下，比特幣驚現死亡交叉，能否守住3萬美元？

比特幣近日剛從4月逼近6.5萬美元的歷史高點回跌將近一半，尤其6/22一度下殺至2萬8000美元，是自2021年1月以來首度跌破3萬美元大關，市場人士把問題歸咎於中國當局整頓比特幣挖礦。

現在比特幣線型的50日移動均線在近日跌破200日移動均線，出現「死亡交叉」，似乎預告比特幣空頭市場即將到來，投資人目前聚焦比特幣接下來是否能守住3萬美元支撐價位，如果跌破此水準，可能會強化死亡交叉的下跌訊號。

跌破3萬美元為何是可怕的危險信號？因為這是比特幣1月時獲得支撐力的價位，之後才迅速回升創下歷史新高。

另外，《巴倫商周》指出，3 萬美元對比特幣來說至關重要，倘若摜破此價位，比特幣恐怕面臨更大的下跌空間。問題是，下跌空間有多少？
券商 Instinet 分析師 Frank Cappelleri 指出，整個 2020-21 年走勢的 61.8% 回撤位接近27200 美元 (使用決定支撐點和阻力點的斐波那契回調計算得來)。ICAP 技術分析將下一個重要支撐位定在 2.5 萬元。

在此，死亡交叉指短期平均趨勢跌破長期平均趨勢線，代表價格動能已改變。

舉例來說，比特幣上回在2020年3月出現死亡交叉，當時跌掉將近60%。所以，或許歷史會重演，跌至 2.5 萬美元價格，就是價值暴跌近60%。

而這次受大陸全面封殺虛擬貨幣、四川及內蒙古兩大挖礦重鎮遭無預警斷電等利空因素影響，比特幣好日子玩完了？

值得留意的是，比特幣中國 (BTCChina) 6/22宣布，為響應政策，已經完全退出加密貨幣交易業務。比特幣中國成立於 2011 年，是中國第一家數位資產交易平台，曾經是全球最大的比特幣交易平台。

2、全球房市熱炒，浮現15年來最大泡沫警訊

各國央行祭出史無前例的刺激措施，也順勢推高各國房產價格，引發對於房市泡沫化的擔憂。依Knight Frank 的全球房價指數報告顯示，截至3月的12個月，全球平均房價上漲 7.3%，為2006年第4季以來最快增速。

彭博經濟學家 Niraj Shah 說：「全球房價漲到前所未見的高點，背後由多重因素組成，包括超低利率、前所未見的財政刺激、民眾在封鎖期間攢下大筆積蓄並等著花用、房屋供給有限，以及對全球經濟將復甦的預期心理。」

彭博以五項指標評估一國房地產市場的「泡沫排行」，指數愈高，房價修正的風險就愈高。例如，房價增幅顯示現在的上漲動能，而房價房租比、房價所得比，則可用來評估房價上漲的持久性。

彭博房地產泡沫排行榜前三名為紐西蘭、加拿大、瑞典，挪威和英國居第四和第五，六到十名依序為丹麥、美國、比利時、奧地利、法國，南韓排第 19 名。

全球房價飆漲也促使熱錢湧入相關投資ETF。依《彭博》彙編數據顯示，6月迄今，房地產ETF資金流入近39億美元，有望創下至少2014年以來的單月新高，即可望創至少7年新高。

WallachBeth Capital 的ETF主管 Mohit Bajaj 認為，資金大量流入房產ETF，部分也和當前的低利率環境有關，鑑於Fed不會很快升息，這對房地產和住房開發公司來說會是個好兆頭。

以美國為例，美國房價4月寫下約30年來最大漲幅，是連續第11個月加速上揚，漲勢駭人。標普CoreLogic Case-Shiller房價指數2020年至今已飆漲10.4%。
美國銀行在最近的一份研究報告中表示，對房屋的強勁需求加上庫存緊張，應該會支持房價進一步上漲，他們預計房價的年增率可能達到14%。

儘管經過2008年慘痛經驗後金融體系更為穩健，但目前仍存在四大隱憂：

1、據Redfin-commissioned survey統計，2020年全美房屋成交案件中，有高達6成購屋者透過線上看屋成交，市場開始擔憂信貸風險、高估值、利率走升等問題，會威脅到過度繁榮的房市。

2、美國抵押貸款銀行協會 (MBA) 統計，2020年受到疫情衝擊影響，約有260萬屋主申請房貸償還延期計畫，所幸違約比率正在逐漸下降。

3、雖相較於20008年次貸風暴，房貸申請已有更嚴格的篩選制度，金融機構也有更高的資本準備金，2020年美國銀行平均一級資本適足率高達14%。

4、這波房市熱潮，有大量購屋者是以投資為目的而非居住，若利率持續保持低檔，這將使更多投資人進場購屋，這群人未來在承受更高利率後，可能面臨違約問題。儘管聯準會表示近期通膨走高僅為短期現象，然而若通膨大幅飆升，將使房貸利率上升至高個位數，這將對房市帶來毀滅性的打擊。

鑑於美國房價持續飆高，波士頓Fed總裁羅森格蘭6/28日表示擔憂，警告美國恐無法承受房地產市場榮枯周期對金融穩定造成的影響。

羅森格蘭解釋，依美國全國房地產經紀人協會 (NAR)數據顯示，5月成屋銷售價格中位數首度突破35萬美元，年增23.6%。

若依彭博編纂的指數顯示，全球房地產價格正在閃現2008年金融危機以來不曾出現的泡沫警訊。彭博指出，泡沫警訊還沒走到明顯會觸發危機的地步，因為多國採取某種程度的房市調控政策，讓房市暫有冷卻，但不至於崩盤。然而一旦借貸成本開始上升，房市仍將面臨重大考驗。

但截至目前，Fed仍每月固定400億美元的抵押貸款證券(MBS)以及800億美元公債。隨著Fed表示將開始討論縮減購債，羅森格蘭表示應在適當時機點展開行動。他認為，MBS 的減碼速度應該與公債減碼速度相等，代表對於房地產融資的直接支持也將更快結束。

3、升息可能觸動22.2兆美元規模的美債市場新一波拋售潮

由於美國新一輪的紓困案1.9兆與擴大基建預估近1.2兆美元將持續投入，個人可支配所得不減反增，高儲蓄率反映潛在的報復性消費動能提高，故可預期經濟與企業營收成長將有助益。低利觸動投資人瘋搶高收益債，這是泡沫化現象？

全球最大的對沖基金集團橋水投資長Bob Prince表示，美國經濟復甦強勁、通膨率陡升將促使Fed進一步縮減寬鬆政策，這使得22.2兆美元規模的美債市場將面臨新一波拋售潮。

PGIM保德信美元高收益債券基金經理人張世民表示，在各國央行維持超低利率環境下，吸引資金尋求收益型資產，而具備較高收益率、較短存續期間，以及對利率敏感度低的高收益債，成為資金首選，其中美國高收益債又是整體高收債中產業選擇最為多元、發債量最大的券種，目前市值達1.6兆美元。

目前國人瘋高收益債，據金管會統計，目前我國境內外的高收益債規模已經破兆元。截至2021年2月底，我國投信事業已發行54檔高收益債券基金，另有4檔原型債券ETF持有高收益債券，合計規模約2184億元新臺幣，占整體投信基金規模 4.5兆元的4.8%；另外，總代理人已引進67檔高收益債券基金及10檔平均 60% 以上投資於高收益債券的新興市場債券基金，國人持有金額計1兆229億元，占國人持有全部境外基金金額3.7兆元的27.6%。

尤其，國人持有高收益債基金規模已突破兆元，創下2018年10月以來新高。但高收益債券是指經信用評等機構評定其債務發行評等未達 BBB-/Baa3 級，或未經信用評等機構評等的債券，違約風險較高，就俗稱垃圾債，故高收益債券基金不適合無法承擔相關風險的投資人，與魔同行要格外留神。

金管會也提醒，高收益債券基金主要是投資於非投資等級、違約機率相對較高的高風險債券，風險包括：

a、信用風險：
由於高收益債券的信用評等未達投資等級或未經信用評等，可能面臨債券發行機構違約不支付本金、利息或破產的風險。

b、利率風險：
由於債券易受利率的變動而影響其價格，故可能因利率上升導致債券價格下跌，而蒙受虧損的風險，高收益債券亦然。

c、流動性風險：
高收益債券可能因市場交易不活絡而造成流動性下降，而有無法在短期內依合理價格出售的風險。

另外，高收益債投資人又更青睞高收益債中相對績優的「墜落天使」(Fallen Angel High Yield)，趁其債券投資評價遭錯估、價格與基本面脫鉤時投入。

所謂的「墜落天使」高收益債，是指債券發行時為投資等級債券，但因信評遭降被列為高收益債的投資標的。此墜落天使高收債發行企業的平均體質優於一般高收益債發行企業，而這些債券進入高收債前，投資評價往往被錯估，並承受短期價格下跌壓力，導致債券價格與其基本面脫鉤，創造難得的投資機會。

比起傳統高收益債，墜落天使高收益債多維持在BB等級以上，且具雙重獲利來源，即主要收入來自債息，但墜落天使高收債年化報酬也有近3成來自資本利得機會，可兼顧債息與資本利得。此外，墜落天使高收益債債券違約率也明顯較低，但只要fed升息，墜落天使高收益債一樣會同遭殺戮。

總之，雖然Fed的官員稱目前美債遭到拋售僅是預期經濟復甦的反應，但投資人對於Fed放任長天期美債殖利率飆升的問題陷入兩難。
若在經濟復甦強勁、通膨率升溫下，Fed究竟要如何對美債殖利率陡升做出回應？
若採取控制美債殖利率曲線，也就是拋售短債購入長債，反而讓美元面對風險，無論哪一種措施都會對市場造成傷害，若放任長債殖利率上升或美元拉回，這都有可能造成債市劇烈波動。

六、資金行情爆棚前的最後瘋狂

人在江湖，總是身不由己……

• 散戶身不由己，衝入資金行情的最後瘋狂派對中

值此FED無限量QE，引發資金狂潮及極低利率環境，逼使人民為尋求較高報酬而承受更大風險、且激勵投資人不斷擴大槓桿比率，不管股市及房市泡泡、「GameStop」事件、比特幣暴漲暴跌、垃圾債狂發、SPAC交易橫行，這些金融市場裡投機泡沫行為的猖獗亂象，實令人擔憂這恐是泡沫爆破前的最後瘋狂。類「GameStop」事件只要出現失控情況，就隨時可能形成市場系統風險並破壞市場信心。

在資金潮哄抬下，美股的估值更令人擔憂；根據Siblis Research數據顯示中，截至2020年底，那斯達克100指數的回顧性本益比（trailing P/E）為39.5%，週期性調整本益比（CAPE、Shiller P/E）為55.3%，已是2018年底（20.3）的2倍。

而截至3月10日，標普500指數的週期性調整本益比為35.3%，達過去150年平均水準16.79的2倍以上，因此，以歷史經驗來看，估值這麼高的情況，熊市很有可能隨時到來。

諾貝爾經濟學獎得主席勒（Robert Shiller）即認為Reddit等社群平台能聚集散戶大軍，除了極低利率因素外，也跟社交趨勢出現類似「川普主義」（Trumpism）的民粹有關，認為散戶網路集結、自以為追求公平正義，這種太平天國的起義心態擴散到前所未見，因此泡沫爆破時，造成的傷害也會格外嚴重。

而目前散戶投資人不斷擴大槓桿率，不管融資買進或購買期權，都在利用槓桿來投機。但槓桿比率長期以來都被視為禍根，如果股市開始朝相反的方向發展，散戶可能會被迫追加保證金。歷史上看來，短線交易和追加保證金通知的情況下，將會加劇大多股市的崩潰。

• 葛拉漢：「迷因股」恐怕將會摧毀真正的投資

傳奇投資人葛拉漢表示，近期以迷因為買點的股票，恐怕將會摧毀真正的投資，他認為，GameStop、AMC和黑莓3 大「迷因」泡沫股。2021年迄今，AMC已將上漲了超過2,500% 以上，GameStop 的漲幅已超過1,000%，黑莓股價則是已經上漲超過90%。相較之下，傳統資產的回報顯得平淡。
道瓊工業指數2021年迄今上漲12%，而標準普爾500指數上漲13%，納斯達克綜合指數漲幅接近12%。

葛拉漢認為，社交媒體所驅動的迷因股走勢令人擔憂，並表明金融市場存在終需面對的泡沫。他表示，像是加密貨幣狗狗幣的起源就是一個笑話，可以用來嘲諷加密貨幣的一文不值。但是，2021年迄今，狗狗幣仍上漲了約5,000%，市值達數十億美元。

總之，「迷因股」事件，可視為散戶對低利率令「富者愈富」現象的反撲，也可能是泡沫愈來愈接近爆破的訊號。但葛拉漢指出，當投資已經變得瘋狂而且危險，即使是最明智的投資者，也很難確切地知道市場何時會崩潰，因虛華的買氣卻總是存在。

七、跋尾—-資金「削減恐慌」下，老兵不死、只是逐漸凋零

依FED 4/22日公布，截至2021年4/21日為止的58週期間，FED直接持有的美國國債餘額增加2.48兆美元至5.0兆美元。

而美國銀行近期發布的一份調查顯示，華爾街基金經理人已將「通膨」和 Fed 帶來的「削減恐慌」(taper tantrum)」列為他們更大的頭號擔憂。

但美國經濟正在復甦中，Fed是否仍會保持貨幣政策寬鬆，以便能幫助股市消化拜登加稅的打擊？

• 華爾街對企業成長過於樂觀，但預期幾乎已定價了

隨著疫情稍緩，美國經濟復甦樂觀展望，華爾街多預估美股企業將出現顯著成長，

但儘管多數企業業績強勁，但許股價並未隨之變化。道瓊工業指數2021年迄今仍維持10.7% 的漲幅，而標普500指數則上漲約11.5% ，那斯達克綜合指數漲幅約9%。
因為，經濟學者認為，華爾街對企業成長預期幾乎已定價，成為大盤停滯不前的原因。由於市場對企業預估獲利定價已經處於歷史高點，且若抗通膨債券 (TIPS) 利率或長債殖利率大幅上揚，恐壓迫股市的報酬。這也成為標普500指數目前價位停滯不前的原因。

• 席勒本益比（Shiller P/E Ratio）指標飆升至38倍，僅次網路泡沫

一直備受市場青睞，用以衡量股市估值的巴菲特指標（Buffett Indicator），是衡量股市估值的最佳方法，是用股市總市值和GDP的比值，作為判斷股市是否過高或過低的標準，巴菲特只標落在75%至90%為合理區間，超過120%則為高估。

而代表美股總市值的Wilshire 5000 index在6月初已經達到44.3兆美元，美國第一季GDP則是落在22.1兆美元，巴菲特指標為美股總市值/美國GDP，該指標突破200%，暗示在未來有可能會面臨漲多修正的可能。

然而近期一項經常被忽視的指標「席勒本益比（Shiller P/E Ratio）」竟默默飆升至38倍，逼近2000年網路泡沫的44倍，亦暗示著股市暴跌的來臨。

「席勒本益比」是由著名的耶魯大學教授席勒（Robert Shiller）所創造，該項指標被視為比傳統本益比，還要好的衡量股市估值之工具，主要是該指標會隨著通膨進行調整。

依研調機構SunDial Capital Research表示，目前「席勒本益比」處於38倍，僅於2000年網路泡沫前的44倍；綜觀歷史上來看，「席勒本益比」超過25倍，就是市場大幅回落的前兆了。

但「席勒本益比」的高倍數並不是呼籲馬上「採取行動」，而是應當要「密切關注」，換言之，就是不要馬上賣掉所有股票套現。

• 美銀：惡性通膨已不遠，美股牛市正走向終結

美國銀行認為，未來 2~4 年內美國通膨率至少有2%到4%，而全球央行未來6個月內就將開始緊縮，只有一場大崩盤才能防止他們這麼做。

因為，推升通膨的主因是資產、商品和住宅的漲價。事實上，5月美股財報季中，美企提及通膨次數是2020年3倍之多。

美銀首席策略師 Michael Hartnett 認為，雖然美國過去100年的平均通膨率為 3%，2010年代為2%，2020年為1%，但2021年迄今，通膨的年化增長率為8%。

德意志銀行也警告，聯準會對於高通膨現況無視，使全球經濟坐在「定時炸彈」上。儘管市場對於 Fed 所謂的「暫時性」通膨，一直是持高度懷疑態度。

Michael Hartnett 進一步指出，雖然美股幾乎每天都在創下歷史新高，但是這超級派對現在正在走向散場，而導致其落幕的因素包括高價股票的通貨膨脹，轉向鷹派的央行，疲軟的經濟增長等。

• 在加拿大央行率先開第一槍的情況下，未來要格外小心誰開第二槍？

1、隨著全球經濟復甦前景強勁，加拿大央行率先成熟經濟體，提出將縮減量化寬鬆政策(QE) ，可能減少每周40億加元政府購債量，隔夜利率（Overnight Rate）目標為0.25%。

2、俄羅斯央行4/23 日意外升息50個基點，盧布升破75關卡，並暗示進一步收緊貨幣政策，因為俄羅斯與西方的僵局加劇，導致盧布波動，加大了通貨膨脹風險。

3、美國Fed官員：應開始商討調整購債

達拉斯聯準銀行總裁卡普蘭說：「自去年底至今，情況發生了很大變化，刺激政策、疫苗提高經濟復甦的強度，我認為提早開始討論如何調整這些購債計畫是有意義的。」此外，他認為聯準會將在2022年某個時候升息。

美國Fed 理事華勒第一個公開支持優先減少購買抵押擔保證券 (MBS)。他並認為縮減購債可能在年底前展開，且2022年可能就會升息。

他說：「美國房市火熱，我們應該仔細思考 MBS 購買，如果優先縮減這部分的購買量，應該不致造成太大問題。」目前Fed每月購買800億美元公債和400億美元MBS。

美國前財長桑默斯多次批評 Fed 貨幣寬鬆推升通膨，他7/2 日再次對聯準會為何持續買進支持房貸的抵押擔保證券 (MBS) 提出質疑。他接受彭博電視訪問時表示，美國房價漲勢助長通貨膨脹，還會推升其他領域的物價，「這很嚇人，在很多人的觀念裡，房價上漲就代表通膨。」

不過，舊金山聯準銀行總裁戴莉則表示，刺激政策助攻、加上經濟重啟以及消費者消費意願增加，幾個月內通膨急劇上升不可避免，然而一旦所有需求得到滿足，通膨可能會逐漸下降。

• FED已開始製造縮表、升息啞謎，透過大盤短期震盪，提高投資人面對大盤修正的免疫力

FED已開始製造縮表、升息啞謎，透過內部官員大唱雙簧，讓大盤上下震盪築底。而在縮表、升息政策實施之前，股市無可避免會出現預防性賣壓，這將抑制股市漲勢，並使股市估值下滑。但對股市來說，可藉此慢慢適應Fed 政策改變衝擊或消化通膨的風險。

如此，FED製造投資人的恐懼心理，可能在短期內阻礙股市上漲，但可修正股市估值已高的情況，並等待景氣復甦，以給股市的長期多頭走勢續命。

• 沒人知道「牛市」將在何時結束？但「熊市」可能會隨時來臨。

誠如對沖基金巨頭古柏曼示警，隨著市場面臨著稅收、通膨和利率的上升，股市一年內恐呈向下趨勢。他認為通膨並不會如鮑爾所預期的平穩，且將於2022年底前被迫因通膨壓力有所行動。

古柏曼指出，沒人知道「牛市」將在什麼時候結束？
但「熊市」可能會因將來經濟的衰退或是投機性的估值等基本面的影響隨時來臨。

事實上，近年來炒得火熱的股市、比特幣、房市、垃圾債投資狂潮，都是各國Fed的QE、以及推動大規模經濟刺激政策所致。
尤其這股資金狂潮，若沒有股市、比特幣、房市、垃圾債做為資金的蓄洪池，全球可能早就爆發惡性通膨了？而當QE即將縮表之際，股市、比特幣、房市、垃圾債又將何去何從？

行情始於資金、亦可能終結於資金……….

那「7月份要賣股走人」（Sell in July and Go Away）嗎？

在資金「削減恐慌」下，老兵不死、只是逐漸凋零……

美國聯準會未來應會動作不斷，透過FED官員釋出縮減QE的不同看法（有人扮白臉 and 有人扮黑臉），來麻醉市場；或許是利用7月27～28日的FOMC；或許是利用8月26日的全球央行年會，大家拭目以待未來的驚嚇。